汇改最佳攻坚期

3月26日,人民币对美元汇率中间价再创汇改以来新高,再破6.29大关,报收6.2858.

整个2011年人民币汇率升值幅度达到5.11%,人民币的实际有效汇率指数也升至107.97,创下历史最高水平.迈入2012年,人民币升值的步伐不止,目前美元兑人民币汇率已经进入“62”时代.

但与以往人民币单向升值的情况不同,今年以来,人民币汇率双向波动的趋势愈加明显.尤其是中国贸易于2月份出现巨额逆差,以及外汇占款连续数月下降,这给汇率进一步改革带来了更大的可能.

中国人民银行行长周小川最近撰文指出,要扩大对外开放,在风险可控的前提下,在更大范围,更高层次上开放国内金融市场,完善人民币汇率形成机制,增强人民币汇率双向浮动弹性,稳妥推进人民币资本项目可兑换.

摩根大通中国投资银行首席执行方在接受《财经国家周刊》记者采访时指出,在目前人民币升值压力和贬值压力都不大的情况下,正是汇率改革的好时机.

双向波动

今年一季度,人民币对美元中间价经历了起起伏伏的双向波动.尤其在3月份的后半个月内,人民币汇率涨跌幅达上百个基点,甚是罕见.

1月份,人民币对美元中间价贬值0.17%；2月份,人民币则上涨了0.31%；3月份,人民币汇率中间价更是多次出现单日大涨大跌的情况,3月15日人民币对美元中间价报出6.3359的年内新低,随后于26日再创汇改以来新高6.2858.

近期人民币汇率的波动令市场产生一种解读――人民币汇率趋近均衡水平.“目前人民币的贬值和升值的压力,都不是很大,趋于一种平衡.”方方认为.

人民币汇率是以市场供求为基础的有管理的浮动汇率.所谓均衡汇率是指在供给和需求平衡状态下的汇率.市场上人民币与主要外币的供求关系是影响汇率最重要的因素.

根据摩根大通的预测,2012年人民币有3%~4%的升值预期.但是他们亦承认自己是市场上比较高的市场预期了.

从人民币远期汇率来看,人民币未来还存在贬值预期.根据海外无本金交割远期外汇（NDF）市场报价显示,美元对人民币一年期远期汇价由2月份的6.28一线水平升至近几个交易日的6.32一线.

党校国际战略研究所博士陈建奇分析认为,依据2011年2月至2012年2月人民币汇率中间价波动,后一个交易日中间价较前一交易日中间价升值幅度最高为2.95‰,而本次人民币汇率中间价由6.3009元调整为6.2858元,仅仅升值2.39‰,表明本次汇率小幅升值并非突破常态,预示未来人民币将延续双边波动的基本格局,虽然可能出现阶段性的升值现象,但单边升值预期难以重现.

贸易逆差的出现和外汇占款的减少也为人民币走出单边升值的趋势提供了必要条件.

今年2月份,进出口数据近年来首现贸易逆差,即便是不可持续的现象,贸易顺差也正逐步回落至均衡区间.数据上显示,贸易顺差从2010年的1845亿美元降至2011年1551亿美元,创下三年新低.相应的,贸易顺差从2000年的相当于GDP的2％上升到2007年的7.6％的高点,然后显著下降到2010年的5.1％,2011年更下降至2.7%.

同时,外汇占款连续三个月下降.2011年10月、11月和12月新增外汇分别净减少249亿美元、279亿美元和1003亿美元,连续三个月负增长.

虽然今年1月外汇占款增加了1409亿元,但远低于去年同期5020亿元的规模,而2月份外汇占款仅增加251亿元.特别是,全球经济低迷、欧债危机短期内企稳的可能性较小,由此拉低中国出口需求、导致贸易顺差进一步缩窄的可能性较大.上述因素将使得今年的外汇占款规模比去年显著下降.

外汇占款是央行收购外汇资产而相应投放的本国货币,外汇占款下降凸显当前跨境资金呈现流出的迹象,客观上改变了人民币单边升值压力.

汇改征途

近日,中国国家主席在韩国会见美国总统奥巴马时指出,2005年人民币汇率形成机制改革以来,人民币实际汇率已升值30%.

回顾汇改七年来的进程,从参考一篮子货币以确定每日的汇率,至2008年金融危机中重新盯住美元的特殊时期,以及2010年二次汇改以来的有管制的浮动汇率,基本实现了“以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”.

重启汇改以来,人民币汇率进一步向均衡水平靠拢,双向浮动特征明显,汇率弹性也显著增强.人民币汇率走势整体呈现出“碎步式”升值和弹性增强两大显著特征.

有专家指出,中国外汇体制改革的成果不仅体现在人民币汇率波动上.同时,汇改缓解了汇率和国际收支失衡,明确了产业结构的升级方向,也给外向型企业的升级转型留出了时间.

但是汇改的最终目的在于使人民币成为自由兑换货币,使汇率形成机制市场化.在这两个目标没有达到之前,所有的汇改制度都是“行百里者半九十”.

华泰联合证券的研究报告指出,寻找市场化的汇率形成机制优先于确定均衡汇率水平.原因很简单,在缺乏有效的发现机制的情况下,任何一个事先检测定的所谓均衡汇率水平都无法令人信服――正如目前我们既无法证实,也无法证伪人民币是否被低估.

在人民币汇率机制方面,央行货币政策执行报告的表述是,“继续按主动性、可控性和渐进性原则,进一步完善人民币汇率形成机制,重在坚持以市场供求为基础,参考一篮子货币进行调节,增强人民币汇率弹性,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定.”

陈建奇进一步指出,中国金融改革的突破口在于人民币汇率机制的灵活性改革,但汇率机制调整可能引起的宏观经济波动不能忽视,因而人民币汇率机制改革的时机选择至关重要,而现在恰恰是汇率市场化改革的最好时机.

“我们现在的改革基本上是没有什么太大的变化,总说是‘渐进’,但我觉得是太慢了.中国有这么大的外汇储备,应该稳步推动既有的改革.”陈建奇认为,2010年重启汇率改革以来,中国仍未在灵活性方面取得实质性进展,应抓住当前汇率机制改革乃至金融体系改革的最佳时间窗口,比如增加汇率弹性或适当扩大浮动幅度,然后逐步过渡到汇率市场化的目标模式.

汇改下一步

随着人民币汇率向均衡汇率的进一步靠近,在可预见的未来,更深层次的汇率改革有望开启.

今年3月份以来,决策层已经密集对人民币汇率制度改革积极表态.央行副行长、国家外汇局局长易纲指出,人民币汇率双向预期和双向波动自去年第四季度已经形成.他表示,要不断地完善人民币汇率的形成机制,增强人民币汇率双向浮动的弹性.

业内人士认为,人民币汇率形成机制改革近期可能有实质性的动作,呼声较高的汇率日波幅扩大等可能最先试行.

方方认为,人民币汇率趋于平衡为汇改提供了很好的时间窗口.同时,人民币的流入和流出也较为平衡、巨大的外汇储备能够进行有效的对冲,以及中国经济增长情况仍非常健康,这些因素都对汇改提供了良好的条件.

“下一步改革一定是渐渐放宽汇率波动区间.”方方指出.可以扩大人民币对主要货币汇率的日均波幅,目前人民币兑美元汇率波幅为不超过中间价的0.5%区间之内,浮动幅度应该再加2、3个点上去.同时中间价的形成机制应该更加透明,人民币所参考的一篮子货币构成也应该公开.

目前,人民币对美元日波动区间为上下0.5%.兴业银行首席经济学家鲁政委认为,这个区间应扩大到1%比较合适.

德意志银行大中华区首席经济学家马骏认为,由于人民币升值预期下降、贸易顺差正大幅收窄、对外直接投资正大幅上升,今后几年正是加速开放资本市场的最好时机,中国资本市场对外的开放度每年增加几百亿美元规模是可以在国际收支继续走向平衡（外汇储备增量继续下降）的条件下达到的目前人民币的贬值和升值压力都不是很大,处于一种平衡.