佳兆业危局预警中小地产商

在其勃兴之时,董事长能从业界关注的腐败大案中全身而退,当其步入危机,政府却一改昔日“友善”,对其楼盘全面“锁房禁售”,掐住其资金的咽喉.发生在这家全国排名20强的地产名企身上的故事,无疑是中国一些地产业特有营商环境的典型演绎.

从政商关系的背景,揣测佳兆业从“超速崛起”到“加速崩溃”的原因,这不无道理.但是,危机的种子在成功之时便已种下,过多地关注加速危机深化的“非市场因素”,也不利于对行业本身的理性思考.

佳兆业代表着中国中小地产商一种特有的经营困境：在当前政商及金融环境之下,它们具有和权力靠近的极大可能性,而这更可能意味着命运的不可掌控.佳兆业的故事没有完,而中国中小地产商的命运转折也才刚刚开始. 权力“变脸”

佳兆业是深圳本土家族地产企业,由郭英成、郭英智、郭俊伟三兄弟于1999年成立.

佳兆业危局开始的节点,或许比想象的还要早.

2014年12月,因深圳多处楼盘被地方政府“锁盘禁售”,佳兆业港股股价创下单日下跌12.5%的纪录,这被看作是本轮危机的开始.

但股价下挫的纪录早已有之.2011年5月12日,淡马锡折价抛售了其拥有的佳兆业全部约8%的股权,佳兆业股价当日一度跌去两成,达19.76%.

作为新加坡的主权财富基金,淡马锡在中国拥有深厚的政经人脉,其抛售直接造成一场资本市场对佳兆业的信心危机.郭氏家族只能增持护盘,通过旗下公司增持了1240万股,持股比例由61.70%增至61.95%.

但随后,由于中国楼市大环境的“”和佳兆业业绩的走高,淡马锡的抛售成为了一个被市场忽略的信号.但回过头来看,当时的这个信号是强烈的.淡马锡之后并未大规模退出中国地产业,而是在内地多有扩张.

对于淡马锡的抛售,佳兆业人士当时的解读是,淡马锡属于财务投资,需要在二级市场退出.但另一种观点则认为,以“旧改”起家的小公司开始向外地扩张不一定是好办法,“神通广大”的淡马锡可能看到了隐藏的风险.

从财务数据来看,2011年的确是佳兆业的一个节点.这一年,佳兆业在珠三角以外的销售额首次超过珠三角.其当年年报显示,其在西部地区的合约销售额为43.68亿人民币,超过珠三角地区的41.15亿,而后者不到全国销售总额152.89亿的1/3.

对比2010年和2009年,佳兆业在珠三角的销售金额分别约为69%和77%.显然,佳兆业的重心正在离开大本营深圳.在外地板块中,四川板块一直占据重要的位置.

目前,已有报道称佳兆业曾在四川与周永康之子周滨的中旭系发生过业务“牵连”.尽管此消息尚未被权威渠道证实,但佳兆业在政商关系上的“前科”已是公开“秘密”.

2005年,佳兆业介入广州著名烂尾楼中诚广场的收购案,随后还成为最后赢家,2008年,原广东省高级法院执行局长杨贤才案事发,而随后的判决书指明,佳兆业董事长郭英成行贿杨贤才100万港元.

在杨贤才案的判决书中,另有一家企业及其法定代表人曾向杨行贿600万港元.之后,该企业因单位行贿罪被判处罚金1000万元,法定代表人因行贿罪被判有期徒刑两年缓刑3年.但奇怪的是,郭英成却并未受杨贤才受贿案的影响.不光他本人全身而退,在2009年,佳兆业还得以在港交所成功上市.

但在本轮危机之中,佳兆业面临的“外部环境”似乎发生了大逆转,权力早已不再那么“友善”,政府的“锁盘禁售”被看作是对这家地产商的“绝杀”.

对此,市场分析师邓浩志对《南风窗》记者说,各地政府部门对佳兆业的楼盘进行锁盘禁售的做法,似乎值得商榷.“这家企业究竟发生了什么事情,目前尚无公开发布的权威定论.”

“锁盘禁售”的原因或许很“深奥”,但其带来的后果却很简单.当新房不能出售,那么地产商的资金链便会吃紧,如果是资金链薄弱的地产商,企业将有存亡之虞.而事实上,佳兆业根本经不起长时间的“锁盘禁售”,因为这家公司的资金链一直很薄弱,并且这些年愈发如此. 旧改“双刃”

在外界看来,佳兆业除了拥有深厚的政商背景之外,还在香港有着强大的金融资源支持.1999年,郭氏家族创立了香港富昌金融集团,该集团早已在香港做得风生水起,旗下产业包括富昌证券、富昌期货、富昌融资、富昌金业及深圳富昌易贷等,其中富昌证券名列香港50大券商之列.

此外,和李嘉诚一样,郭氏家族也属于潮汕商人,其在香港人脉甚广.香港大家族新世界的郑裕彤、玩具大亨蔡志明、英皇的杨受成和富豪刘銮雄等,都是佳兆业上市公司的股东.

看起来,佳兆业必定财大气粗,但实际上,它相当“缺钱”,这来自于其“旧改之王”的营运模式和扩张野心的矛盾.

佳兆业一直公开表示,旧改的最大好处是毛利率高.近年来,随着地价的上升和房价的企稳,中国内地主要地产商的毛利率都呈现出了下降趋势,唯有佳兆业等少数能免于受到大环境的影响.

2013年初,佳兆业集团高层公开透露,过去成功取得260万平方米旧改项目,其中50%在深圳,20%在东莞,21%在珠海,这些旧城改造的毛利率相当高,均会超过50%.

根据2014年的半年报,许多大型地产企业的毛利出现了大幅下降,不少都降到了25%以下,万科为21.9%,而佳兆业同期为40.3%.

在本轮危机之中,佳兆业面临的“外部环境”似乎发生了大逆转,权力早已不再那么“友善”,政府的“锁盘禁售”被看作是对这家地产商的“绝杀”.

对地产商而言,毛利可以简单理解为卖房收入减去成本（主要是土地成本）的金额.换言之,当房价不可能再涨多高,那么毛利率高的前提是获取土地的成本较低,而旧城改造便是获得低成本的“独门绝招”. 一位长期研究旧城改造的H股地产公司投资经理对《南风窗》记者分析,旧城改造最大的好处是成本有“弹性”.如果是招拍挂公开拿地,相关的建造方案都事先定好,地产商在拿地之后“修改”难度较大,但旧改一般都只是粗略方案,地产商“调整”空间大.

以容积率为例,招拍挂之后,地产商很难调整,而旧城改造,地产商在很多情况下可以和地方规划部门“协商”.改容积率其实就是政府允许同一块地多盖几十套房子,等于是规划部门“印钱”给地产商.

该投资经理还分析,一般而言,地方政府都希望用少量的钱撬动地产商的投资,比如修个道路便开始把两侧的土地招拍挂收钱,而旧改则可能是另一番情形：地产商在旧城改造中,倒可以反过来利用少量的钱撬动政府的资源.比如,让政府出面对银行进行隐性担保,好让地产商贷款.“老板不愿意做旧改,这个事情一般人做不了.”该投资经理说.

旧城改造是一把“双刃剑”.邓浩志曾在地产公司参与过旧改实务,他认为,旧改做好了有额外利润,但做得不好,会亏得很惨,甚至拖垮企业.

旧改最大的风险是时间.旧改主要有两类,一是厂房改造,二是城中村改造,前一类产权属于企业,地产商找企业谈,相对好谈,而对第二类,由于其产权分散,项目可能进展极慢.“只要拖一天,每天的利息便是二三十万,一般的地产商耗不起.”邓浩志说.

事实上,佳兆业的财务数据已经说明了问题,其早年的优良业绩来自于旧改的巨大优势,而对其旧改模式的过分自信也种下了冒进的恶果.

佳兆业的战略在2010年出现过比较大的转变.综合佳兆业近两年的财务数据和高管公开观点很容易发现,和早年专注于珠三角中型城市的旧改不同,这家企业的新战略是“中心城市旧改”加“二三线城市快速周转”的两轮驱动模式.

简而言之,即快速向外地二三线城市扩张,以低价赢得高周转和资金的快速回笼,以此为支撑,然后通过旧城改造等方式在一线城市低成本拿地,然后获取高利润.但深谙地方政商环境的中小地产商,必然难以预料政府的调控策略.

随着调控的推进,中心城市的楼市并未受到影响,但三四线城市却遭受了前所未有的危机.《南风窗》记者查阅佳兆业年报发现,近两年来,佳兆业的大量新增楼盘都位于本溪、葫芦岛、营口、鞍山、丹东、江阴、常州、泰州和株洲这样的三线城市,而这些城市“鬼城”频现.显然,佳兆业资金快速回笼的既定计划遭受了挑战,新战略必输无疑. 还会有谁?

尽管融创入主看似铁板钉钉,但佳兆业的危机仍没有结束.至少截至目前,佳兆业背后的主角郭氏家族甚至都没有公开露过面,更没有对危机进行回应.一时间,市场只能通过传闻来遐想这家企业的种种内幕.

一位对佳兆业相当熟悉的知情人士对《南风窗》记者说,融创作为收购方,曾承诺过要保证佳兆业团队的稳定,不会有裁员的大动作.该人士还说,“锁盘禁售”对佳兆业影响太大,但佳兆业内部的说法是,不和政府说相反的话,不表达不同的意见.

佳兆业在“任凭发落”,而郭氏家族也刻意保持沉默,和当年淡马锡抛售时家族基金迅速护盘,形成强烈的反差.

外界猜测,佳兆业的危机始于蒋尊玉的落马.2014年10月24日,中纪委网站通报,深圳市委常委、政法委书记蒋尊玉因涉嫌严重违纪违法,正在接受组织调查.蒋尊玉曾任深圳市规划国土局房地产市场处副处长、处长,深圳市规划国土局龙岗分局局长,深圳市龙岗区委书记等职,与深圳的旧城改造存在交集.

11月,佳兆业深圳楼盘被“锁盘禁售”,随后,“锁盘潮”蔓延至全国,加之董事长辞职导致的汇丰银行“违约门”,佳兆业危局逐渐发酵,而其港股股价已跌去将近50%.如今,融创大有逢低入主之势.

这家企业的辉煌历历在目.2013年,佳兆业首次取代万科,以压倒性的优势成为当年深圳市新房住宅成交量、成交金额双料冠军,成为了名副其实的“旧改之王”,而彼时距离其本轮危局不过两年时间.

旧城改造最大的好处是成本有“弹性”.如果是招拍挂公开拿地,相关的建造方案都事先定好,地产商在拿地之后“修改”难度较大,但旧改一般都只是粗略方案,地产商“调整”空间大.

在深圳地产圈,不少同行对佳兆业并不“感冒”.《南风窗》记者了解到,同行对佳兆业的意见主要来自于其经常降价,在2010年和2011年,佳兆业在深圳都有大幅降价的行为.

在地产圈中人,“降价”是一种自绝于同业的做法.在深圳这样的一线城市,降价会带来购房者的观望心理,更可能导致整个地区房价的“利空”.换言之,降价缓解了自己资金周转的需求,但是必然“得罪”同业.

一位珠三角地产圈人士对《南风窗》记者匿名分析说,很多房地产商都有“攻守同盟”,即如果小地产商由于资金原因可能降价,大地产商或者其他同业会“自发”地迅速接盘或者通过其他方式施以援手,从而保证绝不降价,但佳兆业经常降价,坏了规矩,这可能是因为它对自己的背景太自信.

目前,佳兆业“一溃再溃”的原因很大程度上被外界解读为“水很深”,所以没有人敢救.但“没人愿意救”的出现,一定程度上也可能是因为这个同盟放弃了佳兆业.

事实上,有风险的并不止佳兆业一家,对于中国的中小地产商来说,他们都有一个共同的问题.地产业的核心竞争力是土地和资金的成本,大地产商诸如万科、保利等,由于强大的规模,其获得资金的成本远比佳兆业等中小地产商要低,因此在正规的招拍挂上,中小地产商显然不是前者的对手.因此,很多中小地产商会选择在另外一个成本,即土地成本上下功夫,而这个功夫很可能下在了对政商关系的维护之中.

但是,政商关系的脆弱本性和地产市场的大势不可改变,佳兆业的危局只是一个开始,其他人的更多故事正待发生.

事实上,回想佳兆业的故事,那些让人迷惑的地方依旧没有得到解答.2015年的第一天,即1月1日的夜间,佳兆业公告称,原董事会主席郭英成辞职事项触发一项“强制性提前还款条文”,共涉及贷款本金4亿港元及应计利息,但佳兆业未能如约偿还.这次违约是佳兆业危局的重要加速器,可以简单理解为佳兆业自己承认还不起钱.

《南风窗》记者注意到,在佳兆业2014年中期的资产负债表上,其“及等值项目”为93.84亿人民币,但时隔半年,“4亿港元及应计利息”竟然都还不起.显然,如果财务报表的真实性没有问题,那么必然是佳兆业这半年以来,发生了太多的事,而这些事到底是什么,恐怕只有等待最后的“权威发布”.