我国企业跨国并购的动因

摘 要：跨国并购是企业为了获得国际竞争优势、实现长期增长的一种战略性扩张行为.本文对跨国并购动因的相关理论及我国企业海外并购的发展状况进行了研究,发现跨国并购的动因随着时间、并购对象的不同而动态变化,现阶段我国企业跨国并购的深层原因是寻求跨国资源、获取跨国企业的先进技术以及利用国际化的品牌和市场资源.

关 键 词：跨国并购；动因；国际竞争力

中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1674-2265（2015）03-0003-07

一、引言

经济全球化是当前世界经济的重要特征,是无法阻挡的历史潮流.兼并和收购（Mergers和Acquisitions,以下简称并购）已越来越成为全球经济的主战场,成为推动现代企业成长的一个主要方式.美国著名经济学家、诺贝尔经济学奖获得者斯蒂格勒曾在《通向垄断和寡占之路―兼并》中指出,企业通过兼并其竞争对手成为巨型企业是现代经济史上的一个突出现象,“没有一家美国大公司不是通过某种程度、某种方式的并购而成长起来的,几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长起来的”（斯蒂格勒,1996）.在过去的一百多年间,美国企业总共经历了5次并购浪潮,分别发生在20世纪初、20世纪20年代、20世纪60年代、20世纪80年代和20世纪90年代（高根,1999）.据UNCTAD公布的投资报告显示,2012年我国海外并购金额首次超过日本,仅次于美国.2005―2012年,我国海外并购交易额增长5.9倍,并购宗数增长5.3倍（姜晶晶、莫万贵,2014）.

新兴国家的崛起是后金融危机时代国际金融格局重建与变革的重要力量（王信,2011）.自2009年跨境贸易人民币结算开始试点,人民币国际化正式启程.随着人民币国际化进程的加快,也对中国企业产生了深远的影响.人民币跨境结算试点不断扩大帮助企业贸易结算规避汇兑风险,离岸人民币债市蓬勃发展助力企业在境外获得更低资金成本融资,人民币币值的及资本项目自由可兑换的逐步推动都将为中国企业“走出去”保驾护航.在这样的背景下对我国企业跨国并购的动因及其发展状况进行分析具有重要意义.

二、关于跨国并购动因的理论分析

自曼尼（Manne,1965）第一次提出“公司控制权市场”的概念,并指出公司控制权市场对公司治理和绩效具有重要作用以来,对公司控制权市场（也称并购市场、接管市场）的理论研究逐渐形成一个热潮.这股热潮随着20世纪80年代美国第4次并购浪潮的兴起而达到一个高峰.法玛和詹森（Fama和Jensen,1983）、詹森（1986、1991、1993、2010）、马丁和麦克康奈尔（Martin和McConnell,1991）等学者都从理论或实证角度对控制权市场进行了研究.在西方经济学理论中,研究企业并购的理论很多,大部分并购的原因较为复杂,很少出于某一单一的原因进行并购.因此,一种理论或者模型并不能全面概括跨国并购现象.其中,西方最有代表性的理论有规模经济理论、多元化经营理论、交易费用理论、利用市场的非完备性、提高公司治理水平、市场优势理论和资源基础理论等.

(一)规模经济理论

规模经济理论是西方经济学家解释企业并购动因的最早理论之一.规模经济（EconomiesofScale）是企业因扩张而获得的成本上的优势,主要指供给方面的变化,例如扩大或缩小单个产品的生产规模带来的效率提高（潘扎和维利希,1977）.该理论认为,企业并购可以将许多生产单位置于同一企业的领导下,谋求平均成本的下降.规模经济性往往体现在生产的最小有效规模、采购的规模经济、技术的规模经济、生产的经验曲线以及范围的经济性等方面.产权组织理论认为,对于具有产品同质性的企业（如银行）,天生具有很强的规模经济效应,受到社会对产品总体需求数量、产品规格、款式和质量等不同偏好的约束较小,这决定了在不存在资源约束的检测设条件下有无限的拓展空间.这类企业的规模经济主要来源于市场营销实力的增强、管理费用的下降和研究开发力量的优化组合等.

以技术经济性为例,Caues通过对生产同一产品的6个不同国家的6个企业进行调查,发现其中一个企业在技术上的突破带来生产成本的降低往往被运输成本抵消.这家企业只有兼并另外5家企业,形成跨国公司,才能更为有效地利用新技术,提高企业的效率.跨国并购还可以实现采购的经济性,如日本麒麟啤酒收购珠海啤酒厂后,利用其全球化、批量采购的优势,不仅保证了啤酒花、小麦等原料的质量,而且降低了采购成本.

(二)多元化经营理论

与规模经济相对应的是范围经济（EconomiesofScope）,指需求方面的变化（例如不同产品营销范围和分销渠道的变化）所带来的效率提高.范围经济是采用某些营销策略（如捆绑销售、组合销售、品牌系列销售）的主要原因之一（潘扎和维利希,1981）.理论上,一家企业同时拥有不同的业务分支有利于提高经营效率、增强债务能力和降低赋税.多样化经营可以降低企业的破产概率、降低期望的税负和增加回报的稳定性,从而提高公司价值.比如,全球不同国家（地区）公司的边际税率差异巨大.2002年中国香港和智利的平均税率很低,为16%,而斯里兰卡高达42%,经济合作与发展组织（OECD）成员国家为31.39%（KPMG,2002）.税率的差异会使得国际公司进行全球经营调整,以将利润从高税区转移到低税区,从而获得套利.

如果不同国家的经济活动并非完全相关,地域多元化就能够降低风险,这是对现代投资组合理论的直接引申.阿德勒和杜马斯（Adler和Dumas,1983）认为,国际多元化在资本市场之间没有完全整合时是有效的.马伯（Marber,1998）的研究显示,国家选择对推动国际投资的回报率即便不是最重要的,也是非常重要的因素.国际并购分析师将试图寻找国家与行业的双重分散化.

同样,多元化经营也面临一些潜在成本：更多地使用可自由支配的资源进行没有价值的投资、使用表现出色的业务分支的资源交叉补贴表现不佳的分支、公司总部与分公司管理人员激励机制上的不一致.关于多元化经营对公司价值的总体影响,目前还没有一个明确的结论（伯杰和奥菲克,1995）.（三）交易费用理论

新制度经济学家认为,通过并购,企业间的外部交易转变为企业内部的行为,内部管理代替市场机制的协调,从而节约了交易费用.海纳特和帕克（Hennart和Park,1993）最先运用交易费用理论来研究跨国公司的并购行为.他们研究了日本在美国的558家子公司的并购与新建投资行为后指出,当跨国公司的扩张是在非相关行业时,并购可以减少投资风险,减少交易费用.内部化理论的代表巴克利和卡森（Buckley和Casson,2003）推进了海纳特等（1993）的研究,从目的国的宏观环境、产业环境和企业内部因素三个方面,分析了目的国文化的差异、行业结构、准入限制、竞争对手的行为和跨国公司的技术水平、规模经济、海外经营经验等对海外贸易、许可制度、特许经营、合资、跨国并购等不同市场金融方式选择的影响.他们将交易费用作为一种广泛的分析工具,研究并购过程中各种因素导致的交易费用,并将其延伸到对跨国公司市场并购决策的分析.

(四)利用市场的非完备性

一些学者认为股票市场的错误定价驱动了并购,收购方在选择并购对价方式时利用了市场对股票的错误定价（施莱费尔和维什尼,2003；罗德-克诺夫、罗宾逊和维斯瓦纳坦,2005；董、赫舒拉法、理查森和泰奥,2006）.当收购方公司股票被市场高估或相比于目标公司被市场更高估时,收购方就会利用市场的错误定价并选择股票作为并购的支付方式.迈尔斯和迈基里夫（Myers和Majluf,1984）以及汉森（Hansen,1987）同样发现,当收购方公司意识到公司股价被市场高估时会偏好采用股票支付,而认为股价被市场低估时会偏好采用支付.施莱费尔和维什尼（2003）、罗德-克诺夫和维斯瓦纳坦（2005）分别建立了市场错误定价与并购支付方式的模型,主要结论包括：当两个公司都被市场高估时,高估的公司会选择用股票购写相对被低估的公司；股票并购的目标公司比并购的目标公司被市场更为高估；采用股票支付的收购方的股票比采用支付的收购方被市场更为高估.此外,鲍曼、富勒和内恩（Bouwman、Fuller和Nain,2003）的结论显示,存在一种短期的迎合效应（cateringeffect）.即在高估值时期,投资者对并购更为欢迎,然而该时期进行的并购后的收益状况却十分糟糕.吉尔克里斯特、希默尔贝格和休伯曼（Gilchrist、Himmelberg和Huberman,2004）同样发现,当股票市场出现泡沫时,公司经理人会发行更多的股票并提高企业的资本性支出.

巴克利和卡森（Buckley和Casson,1976）、弗农（Vernon,1979）以及邓宁（Dunning,1992）等认为,通过跨国并购交易进行的外国直接投资是试图利用外国市场的非完备性和市场失灵来获取利益.他们认为,写方能够识别潜在的机会,并利用更为低廉的原材料、未被满足的消费者需求、放松管制、自由贸易以及该国资本市场与产品市场向国际市场的整合等机会.

(五)提高公司治理水平

大量的理论与实证研究结果表明,并购行为作为公司治理外部机制的重要组成部分,是解决委托写作技巧问题的一个重要手段,可以对公司治理结构产生重要的影响（青木昌彦、钱颖一,1995）.不同的国家公司治理存在显著的差异,好的公司治理会带来价值.由于国别差异会对并购结果产生影响,并改变对投资者的保护程度.布里斯和卡巴利斯（Bris和Cabolis,2008）研究了跨国交易中对投资者保护程度的变化,并发现,当来自对投资者保护更强的国家的公司进入某行业时,本国市场的价值乘数（托宾Q值）就会上升.罗西和沃尔平（Rossi和Volpin,2007）提出,并购是公司能够在治理差的情况下生存的一种方式.公司治理较差的国家的公司更可能被收购；公司治理较好的国家的公司更倾向于收购别国的公司.

(六)市场优势理论

市场优势理论（MarketPower）认为,企业通过并购可以减少竞争对手,增强对市场经营环境的控制能力,提高市场占有率,并增加长期盈利机会.尤其对于依赖公众信心而生存的行业（如银行业）,规模大小对其竞争优势具有决定性的影响.规模越大,就越能赢得客户的信任,同时也提高了其市场占有率和定价能力.这一理论为企业扩大规模、增强竞争力提供了依据,也是解释经济全球化、自由化条件下各国金融业大规模并购的重要理论之一.

(七)资源基础理论

资源基础理论将市场进入的分析视角从国际投资理论侧重的交易层次转移到企业层次,认为企业拥有的有价值的、稀缺的、难以替代的和难以模仿的资源是企业长期竞争优势的基础（巴尼,1991）,跨国并购的基础是企业独特资源和能力的转移.企业资源包括企业的知识资源、管理和相关能力.巴尼（1991）,蒂斯、皮萨诺和书恩（Teece、Pisano和Shuen,1997）强调组织的知识资源和能力的异质性是持续可维持竞争力的源泉.企业组织内独特的经营理念、价值观和行为规范等因其路径依赖性也成为企业竞争力的重要来源.跨国并购有助于企业在全球范围内拓展资源基础,以弥补全球竞争要求与企业自身资源基础之间的差距.收购方的资源和能力可以通过新建或并购实现转移,但转移的效率不同.在并购中,由于要对目标企业进行资源、组织结构、企业能力和企业文化等并购后的整合,会增加资源和能力转移的成本.所以当外国投资者具有资源和能力优势时,往往倾向于采用新建方式进入东道国（布鲁克斯,2000）；当不具有资源和能力优势时,往往采用并购的方式来获得该优势,以实现经营协同效应（海纳特和帕克,1993）.

三、我国企业跨国并购发展状况

改革开放以来,我国企业跨国并购从无到有、从小到大,正成为海外并购市场上的新兴力量.但与发达国家相比,我国企业跨国并购起步较晚,在相当长一段时间内发展较慢、非市场因素影响较多.我国正处于经济全球化条件下由传统计划经济向社会主义市场经济转轨的关键时期,这一历史时期决定了海外并购对于实现我国国民经济结构战略性调整、优化资源配置和建立现代企业制度、改善公司治理结构都具有重要意义.我国企业海外并购总体上表现出以下几个特点：（一）海外并购的投资主体开始呈现多元化

2001年我国加入世界贸易组织（WTO）之后,国际贸易环境不断改善、国际地位不断提高,明显改善了境外投资、对外承包工程、对外劳务等方面的境况,国有企业开始了一额海外并购的风潮,成为我国企业海外并购的主力军.根据《经济学人》杂志的统计,国有企业完成了2004―2009年11月我国172宗5000万美元以上的海外并购案的81%.比如,2002年TCL集团以820万欧元收购了德国施耐德电子公司进军海外电子行业；2004年,和法国汤姆逊公司共同出资成立一家名为TCL汤姆逊的合资公司,TCL占股67%；2004年10月再次收购了阿尔卡特公司手机业务,成为当时国内最大的手机行业并购案.

但近年来,我国的写家不再是千篇一律的国有企业,基金公司、财务公司等各类企业积极参与,尤其是越来越多土生土长的民营企业家带领自己的公司寻购西方的品牌和技术的机会.民营企业海外并购的交易规模不断增长.普华永道发布的《2012年企业并购回顾及2013年展望》报告指出,民营企业交易活动总额在2012年同比增长了171%.2013年,我国民营企业海外并购交易规模达到创纪录的230亿美元,相当于2010年水平的3倍.在单笔交易方面,国有企业的并购规模仍然更大,但民营企业一直更为活跃.民营企业和国有企业海外收购资产的规模从来没有像现在这么接近,仅2014年前3季度,我国的民营企业就进行了188桩价值210亿美元的海外收购,比国有企业的海外收购规模仅少20亿美元.而在4年前,我国国有企业海外收购的交易规模比民营企业要高出240亿美元.

(二)收购目标呈现多元化

资源和能源领域的并购依然占据主导地位,但多元化趋势日益明显.长期以来,我国企业海外并购的目标主要集中于资源和能源领域,但近几年并购领域的多元化趋向日益明显.2011年资源和能源领域的海外并购交易总量占比从2010年的44%降低到42%；消费品和工业品领域的海外并购交易占比从22%上升至35%.在制造业领域的海外并购数量从2002年的17起增加到2011年的109起.从2012年和2013年的情况看,工业与高科技海外并购案例多,但并购金额较低,说明仍以小规模并购为主,主要原因是被并购的高科技与工业类企业多以小规模技术密集型为主.

2013年前3季度,按照交易规模大小,我国海外并购涉及的行业依次包括能源与电力、日用消费品、材料、工业、房地产、其他消费品、医疗保健、高科技等（姜晶晶、莫万贵,2014）.随着综合国力的增强,我国企业在汽车、家电、化工、通讯、计算机、高新技术企业等众多领域的海外并购都会不断增加.

(三)跨国并购的区域分布：亚洲最多、北美规模最大

我国企业在并购地理区位的选择上,经历了从主要去文化相近区域的国家进行并购,到综合考虑行业和产业因素的过程.2007年以前,我国企业所进行的大多数海外并购集中在文化相近的亚洲；2007年以后,随着我国国有企业对行业和产业因素考虑的增加,在北美洲和大洋洲的海外并购开始上升,而亚洲的海外并购开始下降.以采掘业为主业的企业并购主要选择自然资源丰富的澳大利亚、加拿大、中亚和南亚等地区；以制造业和信息技术产业等为主业的企业则选择欧洲和美国等技术发达、市场较为广阔的地区.

从2012―2013年9月份的并购金额来看,北美洲吸引我国海外并购的资金最多,高达517.8亿美元；亚洲和大洋洲分别列第二、第三.2013年前3季度,美国成为吸收我国资金最多的国家,总金额超过130亿美元,同比增长高达106%.加拿大新颁布的《加拿大投资法》提高了国外投资项目的审查金额门槛,严重影响了我国资源类企业赴加投资的积极性.2013年前3季度,总并购金额仅有4.1亿美元,同比减少近80%.同期,我国企业赴欧并购金额下降近23.5%,赴非洲并购大幅增长1倍以上,亚洲增长63%（姜晶晶、莫万贵,2014）.可见,亚非地区在我国企业海外并购中的战略地位越来越重要.

总体来看,我国企业在中、南亚及中东地区和非洲国家的并购活跃度近年来大幅提升,且发生多起影响力较大的大额并购,我国企业海外布局较以往更为均衡.

(四)并购方式更加灵活

随着我国国有企业在海外并购中经验的积累,海外并购的手段和方式呈现多样化特征.越来越多的企业不再追求全部股权收购或控股收购,而是寻求少数股权投资；在并购过程中越来越多地倾向于借助财务公司、融资机构、咨询公司等外力来达到目的,并在并购完成后采取了令被并购方更容易接受的整合方式.

近几年有些企业开始尝试联合收购的方式进行海外并购,如中国铁建和铜陵有色联合收购厄瓜多尔铜矿、中石油和哈萨克斯坦国家石油公司联合收购曼格什套油气公司、中海油和中石化联合并购安哥拉油田（杨群,2012）.在支付方式上,除了以作为主要的支付方式外,股票和其他证券的使用增长明显.比如,联想在2004年底通过股票和债务收购的方式达成了并购,只占17.5亿美元交易额中的1/3.有些企业在海外并购的国际融资方面也显示了多样化,如京东方和网通就分别使用6家国际金融保险机构混合贷款以及组建国际财团和整体谈判的方式完成了海外并购.

四、我国企业跨国并购的动因分析

从政府层面,我国企业进行跨国并购的动因主要是我国政府希望通过跨国并购来提升国家竞争力、获得海外资源,以保证国家安全；从企业层面,企业希望通过跨国并购获取战略性资源、先进技术以及扩大市场份额,以最终提升企业的国际竞争力（黎平海和李瑶,2009；孙勇,2010；宋睿,2012等）.

获取海外资源

2000―2011年间,全球范围内发生的跨国并购事件数量有5.0%发生在采矿、采石和石油业等矿产资源领域,其年均增长速度达到15.5%.由于国际矿产资源的定价权仍然掌握在发达国家的跨国矿业巨头手中,随着我国经济稳定增长,我国矿产资源的对外依存度也在不断攀升.掌握更多的海外矿产资源、保证企业的正常运转成了我国矿产企业的重要目标.从2006―2011年上半年,已经完成的我国海外矿产并购案例数达到60起,其中56起披露的并购总额达到466.22亿美元,平均并购金额为8.33亿美元.其中有些交易金额巨大,比如2002年7月,中海油出资78亿人民币收购英国石油（BP）拥有的印尼Tangguh油气田.2006年12月,中国石油天然气股份有限公司通过其全资子公司中油勘探开发有限公司,出资27.35亿美元收购了哈萨克斯坦国家石油公司（PK公司）67%的股权.2011年,中国石油化工股份有限公司以24.5亿美元并购西方石油公司阿根廷子公司、中国中化集团公司以30.7亿美元收购挪威国家石油公司.

(二)获得先进技术、推动战略转型

在科技创新突飞猛进的今天,产品的生命周期越来越短,任何企业都很难依靠自身的研发获得所需的全部先进技术.由于通过购写许可证引进技术的先进性、适用性和时效性都受到很大限制,越来越多的企业采取跨国并购的方式获得达到掌握对方先进技术的目的.这种以获取高新技术为导向的跨国并购在我国工业企业中最为常见.后发企业技术寻求型海外并购是一个精心设计的、带有冒险特征的能力更新过程.通过海外并购,一些企业不仅跨越了技术创新的鸿沟,而且实现了技术上的追赶、推动了战略转型,形成了真正意义上的国际竞争力（吴先明和苏志文,2014）.另外,知识技术产品作为一种典型的中间产品具有较强的外部性和较高的交易成本,通过对外部企业内部化,能在很大程度上克服中间产品市场的不完全性和内在缺陷,节省高额的交易成本.

2003年2月,京东方收购韩国现代TFT-LCD业务,通过此次收购京东方取得了直接进入国内显示器高端领域和全球市场的通道.2004年12月,联想集团以17.5亿美元收购了IBM的PC业务,2013年6月已成为全球第一大电脑厂商.再如,2012年三一重工收购德国混凝土泵制造商普茨迈斯特,目前已成为我国最大、全球第五的工程机械制造商,混凝土机械产销量居全球第一.另外,华为曾于2007年和2010年两次尝试收购美国科技公司3Com和3Leaf,虽遭到美国海外投资委员会的阻止,但其获取先进技术、追赶行业领先企业的战略意图是显而易见的.

(三)获取国际化的品牌和市场资源

根据世贸组织的统计,2013年我国已成为世界第一的货物贸易大国,货物进出口总额为4.16万亿美元,其中出口额2.21万亿美元,进口额1.95万亿美元.在巨大的出口规模背后,隐藏着商品结构的严重不合理性,高达55%是加工贸易,以自主品牌出口的不到10%,造成了我国企业在国际产业分工中获取的利润很少,承担风险却很高的局面（吴思,2011）.在这样的背景下,以获取国际化品牌资源为主要目标的跨国并购成为我国企业,尤其是传统制造型企业进行海外并购的一个新动向.

TCL公司收购重组法国汤姆逊公司的彩电业务和法国阿尔法特公司的部分通信业务,南京汽车集团收购英国罗孚汽车公司,联想集团收购美国IBM公司的PC业务,吉利公司收购瑞典沃尔沃汽车公司等的主要目标都是为了提高自身产品的国际市场占有率和发掘被收购品牌的无形资产,较快地将国际品牌的知名度和美誉度与我国商品的优良品质相结合,实现自主品牌的国际化,改变我国产品长期“实而不名”、处于价值链底层的命运.比如,吉利汽车对沃尔沃汽车采用100%收购的模式,从而完全独立拥有了沃尔沃汽车公司的全部资产,其中就包括“Volvo”品牌.

(四)人民币国际化的有力推动

对中国来讲,经济实力的增强和所拥有的大量国际储备,使得人民币在国际交易中获得日渐广泛的使用（见表1）.在外汇市场上,人民币的交易份额也不断上升,从2010年的340亿美元（排名第17位）跃居2013年的1200亿美元（排名第9位）,成为十大交易货币,占全球总规模的2.2%.

随着人民币国际化进入新阶段,币值稳定且,对于国内资本来说,强势的币值给海外投资打开了良好的时间窗口.人民币汇率波动幅度扩大、离岸人民币债券市场快速发展、人民币衍生品不断推出、逐步推动的资本项目下自由可兑换等,这些都对中国企业产生了深远的影响.中国企业积极以收购国外技术、资产和股权等方式“走出去”,既是顺应中国经济阶段性发展的主动求变,也是迎接中国经济新挑战的被动而为.2014年1月-9月,中国企业对外实现的非金融类直接投资749.6亿美元,同比增长21.6%.商务部部长助理张向晨表示,“中国已经到了资本输出的阶段,即将成为净资本输出国.”

五、结论

随着我国经济的不断崛起和“走出去”战略的逐步实施,我国企业已成为全球跨国并购领域中的一支新兴力量.以上分析表明,我国企业跨国并购的动机主要表现为寻求跨国资源、获取跨国企业的先进技术以及利用国际化的品牌和市场资源.寻求资源为企业未来的发展提供了充足的资源储备,适应企业的长期需求；获取核心技术帮助企业实现对先进技术的追赶,实现战略转型；国际化的品牌效应帮助企业克服国内市场的增长瓶颈,分享国际市场.

我们同样应该认识到,跨国并购的动因是一个动态的概念,在不同的时期、针对不同的并购对象,采取并购行为的动因也不尽相同.目前,还没有一个理论可以完全解释跨国公司并购的动因行为,跨国并购是多动因共同推动的结果.但无论出于哪一种动因,从本质上讲,跨国并购是企业为了获得国际竞争优势、实现长期增长的一种战略性扩张行为.

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