威孚高科:汽车核心零部件龙头前景广阔

国内最大的汽车发动机燃油喷射系统生产商

新业务尾气处理具备广阔的发展空间

未来排放标准升级的受益者

当前股价：15.10元

今日投资个股安全诊断星级：★★★

无锡威孚高科技股份有限公司是中国汽车发动机燃油喷射系统的最大生产厂商,在做好国内配套同时,还向美洲、东南亚、中东等地区出口,产品品种系列、生产规模、市场占有、经济效益连续多年位居行业第一.公司业务板块可分为喷油泵总成、喷射系统配件、尾气处理系统及博世配套四大板块,其中喷油泵总成业务是公司的核心业务,各主要喷油泵产品市场份额处于行业领先地位,目前喷油泵总成中的中重型车和轻型车用泵是公司的主要收入来源.从利润来源来看,中重型车、轻型车用喷油泵总成是公司主要的毛利来源,而来自博世汽车和联合电子的投资收益已经成为公司的主要利润来源.

参股公司：继续贡献丰厚投资收益

博世汽柴：产品主要面向高端重卡市场

博世汽柴主要生产符合国Ⅲ标准的高压共轨系统,是博世在中国市场着力打造的具有较强竞争优势的赢利平台,是2004年在原无锡欧亚基础上经过重新合资成立的,博世汽柴项目注册资本2亿美元,总投资6亿欧元.经过三四年的培育后,随着国家正式实施汽车国Ⅲ排放标准,博世汽柴盈利性也逐步体现出来,08年特别是下半年业绩爆发性增长,全年创纪录地实现了8.8亿元的净利润,相比07年增长了近7倍.09年博世汽车净利润为4.87亿元,公司收获投资收益1.53亿元.博世汽柴计划2010年形成56万台电控VE泵和70万套高压共轨系统的生产能力,年销售收入也将达到100亿元以上,合理的年净利润约在10-13亿元之间,对公司的合理利润贡献约在3.3-4亿元之间.

联合电子：乘用车高增长的受益者

联合电子是博世和中资的中联电子合资成立于1995年.中联电子和博世各占50％的股份.中联电子由上汽、威孚、一汽、东风、北汽等公司联合成立的,其中上汽拥有53％的股份,威孚占20％的股份.

联合汽车电子成立之初总投资额达26.68亿元,是当时汽车行业最大的合资项目之一.公司引进博世公司具有当代世界先进水平的汽油发动机控制系统的产品技术.目前国内市场70％以上的汽车电子市场份额被国外企业如德尔福、日本电装、博世三家占领,剩余的30％也主要被玛瑞利、摩托罗拉、西门子等国际厂商所垄断.

联合电子总投资额26.68亿元,引进了博世公司具有当代世界先进水平的汽油发动机控制系统的产品技术,研究、开发和生产适合中国汽车工业发展需要的,安全、洁净、经济的EMS及其零部件,其在上海、无锡、西安建设了三个生产基地,年生产能力超过200万套,生产规模国内第一,目前已经实现欧Ⅲ和欧Ⅳ电喷部件的国产化,在国内电喷汽油领域占有40％的市场份额.

控股公司：成功转型竞争力逐步提升

威孚金宁：中小型商用车电控VE泵主要供应商

威孚金宁的主要产品是电控VE泵,用于中小型客车、中高端轻卡.而博世汽柴轻型高压共轨系统用于如高端轻卡、皮卡、SUV等车型.电控VE泵目前全国仅有威孚汽柴及威孚金宁等少数厂家能够供货,在3.5吨以下的中低端轻卡中仍有较大的应用.

电控VE泵的制造成本并未与高压共轨系统有明显的差别,只是博世通过对高压共轨技术的垄断而获得超额利润,造成电控VE泵相对高压共轨系统较低.因此电控VE泵的风险在于博世用于轻卡的高压共轨可能会大幅度降价,与电控VE泵直接构成竞争.且电控VE泵无法继续升级至国四,公司未来仍需技术改造.

公司受益于2009年轻卡市场的高速增长,今年业绩会有明显提升,明年行业增长速度会有明显回落.但是预计2010年中期会推出轻型商用车的国三标准,公司的电控VE泵作为中低端轻型车实现欧三的一种路径,会有较快的增长.

威孚力达：国内汽车净化器领军者

威孚力达产品主要为净化器以及消声器,消声器业务基本上不赚钱,盈利依靠净化器.净化器主要用在乘用车及轻型商用车(面包车)上,而且是每个乘用车都需要安装.生产净化器所需要原料由旗下49％股权子公司威孚环保提供,威孚环保的配方能力构成了威孚力达的主要竞争力.目前净化器终端用户主要包括自主品牌的轿车,如吉利,奇瑞等,轻型商用车客户包括五菱,哈飞等.一套净化器系统平均下来销售大概500多元,2009年生产总量在70-80万套,增长比较快.公司净化器产品占自主品牌轿车大概有60％的市场份额,开始逐渐向合资品牌渗透.

2010年的增长主要还来自新客户的开拓以及行业的稳定增长,如在五菱汽车中市场份额的增加,供应上汽的自主品牌等.从长期来说,在逐步形成稳定的制造体系并提高产品质量的条件下,威孚力达净化器产品将逐步具有进口替代的能力.

净化器中所使用催化剂产品由威孚环保生产,铹是主要原材料之一.国内还有贵研铂业、比亚迪等公司生产,其它的主要是2-3家国外公司生产,包括德尔福等企业.2009力达盈利将达到6040万元的水平,其中威孚环保贡献一半利润,预计10年保持稳定增长.

威孚汽柴：收购博世业务提升盈利能力

威孚汽柴成立于2004年8月,主营产品为组装博世品牌的P型泵、VE分配泵等国二产品.目前在国内占有同类产品30％以上的市场份额.P型泵主要用于中重卡和大客,而VE泵主要用于高端中轻卡和中轻客车.在实施国三标准后,P型泵仍存在部分配套和维修市场.

威孚汽柴也为博世汽柴组装高压共轨系统提供喷油泵产品,并逐渐实现现本土加工制造.随着威孚汽柴高压共轨系统销量的不断增长,威孚汽柴为之配套的喷油泵的销量将快速增长.

公司于2009年5月份收购博世汽车柴油系统股份有限公司喷油器业务.目前在商用车领域中P系列喷油器所占市场份额在60％以上.收购的P系列喷油器业务盈利能力远高于原有业务,在配套和维修市场仍具有较大市场空间.2010年公司的整体盈利能力有望大幅度加强,预计此项业务每年仍能贡献1000万以上的净利润.

投资建议

我们根据2007～2009年报表情况对公司盈利进行预测,预计威孚高科2010～2012年的EPS为1.01、1.28、1.37元,对应市盈率为16、13和12倍,估值优势仍然明显,另外我们也考虑到2011年开始,中国开始转向国四标准,虽然届时公司又将继续一系列的技术改造,但在排放标准不断提升的过程中,公司的竞争对手越来越少.未来实现欧四、欧五标准的技术最终集中到几个国际巨头上,而博世汽柴的优势将得以充分显示.一方面,公司的传统业务主要围绕博世展开,另一方面,新业务尾气处理具备广阔的发展空间.所以,长期来看,未来公司的竞争力也是在不断的加强的.综合考虑,公司仍是值得中长线投资的良好品种,给予首次“推荐”评级.