通胀洪峰可能已过

今后一段时间的货币政策应当充分考虑粮价问题和其他情况包括国际经济的变化情况,实现同比通货膨胀率缓和下降是可以做到的

商务部调查公布的食用农产品指数在8月比上年同月上升了16.9%,9月截至23日的同比升幅为13.7%.按目前的情况推测,这个指数的同比升幅在9月可能会比8月下降3个百分点左右.

不过,统计局的居民消费指数中的食品指数的变化与这个指数的变化不完全一致.按过去几个月两个指数的差别情况推测,9月的居民消费指数同比升幅可能会下降到6.0%左右.这样看来,这一波通货膨胀（同比变化率）的洪峰可能已过.这样推测会有些误差,现在还不能完全确定.

从季调后月环比的角度看,通货膨胀洪峰已过的可能性更大.8月居民消费指数季调后的环比升幅达到了1.2%,此前的环比升幅也相当高.根据上述推测,9月的居民消费指数在季节调整后会比上月有比较明显的下降.即使没有变负,季调后月环比升幅下降到较低水平也是可以预期的.

的月度异常波动在所难免,仅仅根据一个月的数据（对于居民消费指数来说还只是推测）说通货膨胀率洪峰可能已经过去当然太牵强.说通货膨胀洪峰可能已经过去的基本依据是两个,一是肉价的变化情况,二是货币供给方面的情况.从8月的数据看,肉类（包括猪肉和其他）与粮食的比价比其趋势值偏高25%左右,农民养猪的积极性没有任何疑问.这个情况在更早的时候就明确了,有疑问的只是由猪的生产周期所决定的猪肉短期供给.从过去一个多月的猪肉变化情况和更长时期的猪的存栏情况看,肉粮比价应当下降了.

不过粮食有很大的上行危险.我在另外的文章中专门讨论过这个问题,要点是,今年以来粮价涨幅不大,可能是挖库存的结果.到目前为止,国有粮食企业收购的粮食比上年同期相当大幅度下降,按目前秋粮的收购问题比较大.如果是通过挖库存来平抑粮价,短期可以,但到底有多少库存可挖是个严重的问题.目前国际粮价与国内粮价的比例大幅度上升,而且这是在中国进口很少的情况下发生的.如果现在大幅度增加进口,国际粮价还会猛烈上升.这样看的话,国有粮食企业到底有多大库存是问题的关键,这是未来一段时间通货膨胀率能否下行的一块很大的阴云.

货币供给方面的情况稍微乐观一些.过去半年的货币供给增长率大约能支持4%-5%的通货膨胀率,目前通胀率比此高出的部分是猪肉供给这个特殊因素引起的.随着肉价的稳定或者下降,在货币供给增长率不变情况下通货膨胀率会自动下降到4%-5%.进一步的变化主要取决于今后的货币供给情况和现在的粮食库存.现在的粮食库存本来是确定的,只是没有公布信息而已.

所以,今后一段时间的货币政策应当充分考虑粮价问题和其他情况包括国际经济的变化情况.如果粮食库存比较充裕,紧缩可以略缓一些,如果粮食库存比较紧张,就应当进一步较大幅度紧缩以抵消粮价上升的影响.从时间上看,实现同比通货膨胀率缓和下降是可以做到的.

1994年10月,居民消费指数比上年同期上升了27.7%.当时一年期储蓄存款的利率为10.98%,三年和五年期储蓄存款的利率以及同样期限债券的利率折算为复利率在11.0%到12.0%之间,长期债券的利率更高一些.那时已经宣布了对三年和以上期限的储蓄存款实行保值贴息,即对利率低于消费指数的部分在事后给以补偿.不过从1994年10月起算的三年平均通货膨胀率远低于利率,不需要保值贴息.

27.7%的通货膨胀率和11%左右的利率看起来像是负利率,其实根本不然.如果在1994年10月写入复利率为11%的10年期国债,事后实现的真实利率为9%,因为从1994年11月到2004年10月,消费指数平均每年上升2.0%弱.即使从1994年10月开始往后推五年到1999年10月,消费指数的年平均上升率也只有3.1%,1994年10月发生的五年期储蓄存款事后实现的真实利率达到了8%.这里的道理是,已经发生的通货膨胀率是过去的事情,而现行的利率是对针对未来的.

目前一年期、三年期和五年期存款的利率按复利率算分别为3.87%、4.97%和5.12%.与这些利率对应的通胀率是未来一年、三年和五年的平均通胀率.未来一年,通胀率下降到3%以下是有很大可能的（指2008年10月的同比通胀率）,而未来三年和五年平均的通胀率超过3%的可能性很小.由此来说,目前的三年和五年期存款利率已经不低,比较过去的真实利率可已经相当高了.三年和更短期的存款利率仍然有上调的需要,特别是短期利率可以也应当较大幅度上调以实现紧缩的目的.

作者为北京大学中国经济研究中心教授