周恩来在谈到法国大革命的影响时,说:现在做判断还为时过早.这话同样适用于另一个问题――哪个国家最好地渡过了2008年以来的全球金融危机?很多人认为中国是大赢家,而以美国为首的西方国家输得惨败,现在看来结论仓促,令人生疑.
苍白的金融市场真相
毫无疑问,中国持续实现了高速增长,而许多负债累累的西方经济体一直步履维艰.因此,并不令人感到意外的是,一场金融资本“海啸”已向东方汹涌奔流,同时尽管中国在诺贝尔和平奖及其他外交问题上态度格外强硬,欧洲政客们仍在争抢着与中国进行贸易.
然而,金融市场的状况则大不相同.目前上海股市的点位尚不及历史高点的一半,表现远逊于金砖四国的其他三个成员.更让人感到意外的是,自从2007年8月美国次贷危机爆发以来,以美元计算,上海股市的总体回报率还不如美国标准普尔500指数、英国富时100指数(FTSE100),甚至是日本的东证指数.
其中传递出的讯息相当明确:在全球范围内被熟练兜售的“中国故事”,只不过是“新时代”思维的另一个版本――从南海泡沫(South Sea bubble)到网络热潮,所有投资癫狂都以这种思维为特征.
经过了长时间令人失望的低迷之后,以目前的市盈率水平来看,中国股票看上去不再那么昂贵.但这或许带有欺骗性.以经过周期性调整的“席勒市盈率”(Shiller PE,使用了10年平均收益)衡量,即便是现在,中国股市也几乎与1929年的美国股市一样昂贵.换言之,目前中国的收益水平很高,可能无法持续.
人民币离自由兑换还很远
这一切还算不上洪流,但侵蚀中国外汇管制“大坝”的涓涓细流正开始汇聚成有意义之举.2010年,人民币已经开始扮演了几种新角色:跨国公司的债券融资;贸易信贷;以及海外储蓄账户.
人民币事实上比从前更易流向海外,但这一事实改变不了人民币受青睐的自然流向.如果中国像对待资本流出那样,放宽针对资本流入的限制,人民币的升值幅度将超出其自去年以来兑美元逾3.5%的升幅.
市场更渴望向中国输送资金,而非把资金从中国转移到海外,这就是北京在开放资本账户方面仍然只敢迈出小步的原因.在目前的市场状况下,提高人民币的可自由兑换程度只能带来两种选择:一是允许汇率大幅提高,二是允许可能破坏稳定的大规模资本流入.
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然而,从更长远的视角看,难以想象一个不断崛起的经济巨人会永远满足于一种“侏儒货币”.随着中国加深与其他新兴国家的贸易联系,有什么理由在开具贸易时要使用另一国的货币?人民币计价的贸易正方兴未艾,在过去6个月期间增至大约500亿美元,而两年前这个数字为零.
在某些政治局委员脑海中闪闪发光的,还有“全球储备货币”地位这一荣耀.然而,要达到那一步,人民币必须首先实现全面可自由兑换,中国的资本市场也必须先完成彻底改革.这条道路上潜藏着很大风险,要求中国经济根本转型,还意味着中国领导人短时间内不会容忍失去控制权.
何以解忧
我们有充足的理由对未来感到担忧.正如我们在本世纪的中国所看到的那样,利润在国民收入中所占的比例大幅上升,表明劳动力收入所占比例大幅下滑,这意味着薪资涨幅未能跟上经济的增长速度.国内生产总值(GDP)数据则明显体现出了另一面:消费的贡献率下滑,而对投资的依赖明显增强.这些趋势持续的时间越长,最终逆转的规模也就越大.
我们此前曾目睹过这一幕――确切地说,是在40年前.上世纪60年代,日本实现了两位数的年度GDP增速,推动因素是政府指导投资流向头列车网络等基础设施项目,并加强重工业发展.在整个60年代,劳动力不断从乡村涌入城市,这压低了薪资水平,并形成了一个盈利能力和投资水平不断上升的良性循环.
上世纪50年代中期,日本劳动力收入占总增加值的60%.在“日本奇迹”的那些年,这一比率降至50%,然后在70年代、随着劳动力市场的收紧,开始了V型复苏.10年后,该比率飙升并稳定在了68%.这些成绩是要靠奋力争取的.如今处于休眠期的日本工会运动,上世纪70年代时正如火如荼.当时企业利润率受到挤压,以实际价值计算,日本股市10年间裹足不前.
在城市化进程完成之前,员工们能够在这张经济大饼中分得更大的一块吗?在日本,他们做到了.1970年,日本的城市化率仅为53%.而目前,中国的城市化率为45%,大致相当于日本1964年的水平.不过,众所周知,中国的统计数据不太可靠.据估计,未注册城市移民组成的流动人口在5000万至1.4亿之间.因此,中国的实际城市化率可能已接近日本1970年的水平.
如果中国将重演日本的历史,那么下一阶段将出现劳资冲突和通胀.避免这种后果的最佳途径,是大幅收紧目前超级宽松的货币政策.但这可能会造成经济明显放缓,人民币可能必须大幅升值――这两点都是中国政府最不希望看到的.同时,用巴西财长的话来说,中国对廉价货币的依赖,在引发一场贸易战方面正起到推波助澜的作用.
要走出中国自己钻入的死胡同没有什么好办法.经济再平衡是绝对必要的.对于中国统治者,以及那些认为西方衰落将不可避免、而中国崛起亦无法阻挡的投资者而言,这也是一项充满风险的长期事业.
韦雯根据《金融时报》、财新网、财经网综合编译.