中国金融自由化指数的设计和

摘 要 ：本文回顾了有关金融自由化的相关文献和定义,整理了改革开放以来中国金融自由化进程中的几乎所有重大事件,并结合其影响程度分别赋值,得到了衡量金融自由化程度的8个指标序列,再利用主成份分析法将这8个指标整合成中国金融自由化指数.

关 键 词 ：金融自由化；金融自由化指数；主成份分析法

中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1006-1428（2007）07-0009-05

一、前言

在发展经济学和转型经济学的文献里,金融自由化*的含义是指一个国家的金融部门运行从主要由政府管制转变为由市场力量决定的过程.提高金融效率,刺激储蓄和投资从而实现所谓的金融深化则是金融自由化这一手段的主要目的.“金融自由化”与金融深化这一概念密切相关.金融自由化就是指针对金融抑制这种现象,减少政府的行政干预程度,确立市场机制的基础调节作用.“金融深化”是指通过金融自由化,让资金和外汇市场的供求关系决定适当的利率和汇率水平,刺激储蓄和投资,从而实融增长带动经济全面增长.它的关键在于储蓄和投资的增长,金融效率的提高.从这里可以看出,金融自由化和金融深化这两个概念既有联系又有区别,金融深化是目的,金融自由化是手段.金融深化更多体现在经济运行层面,而金融自由化更多的体现在政策环境上.在McKinnon那里,金融自由化主要指的是利率的自由化和政府干预的减少,后来的文献则对金融自由化概念进行了拓展,Williamson(1998)将其扩展到6个领域：包括放松利率管制、消除贷款控制、金融怎么写作业的自由进入、尊重金融机构自主权、银行私有化和国际资本流动的自由化.Bandiera et al.(2000)等人又做了一些拓展.

中国的金融自由化的进程几乎与改革开放同步,要深入研究这种金融自由化的进程对现实经济产生了哪些影响,金融自由化的度量是一个一开始就要解决的问题,尤其是从实证的角度去研究,更需要对金融自由化进行量化.如前所述,由于金融自由化多体现在政策法规上,所以通过整理分析政策法规,配合采用相应的数量方法来计算度量金融自由化程度的指数,这种方法在近年来的国外的研究文献中有所发展.实际上,由于金融自由化的定义就是针对在几个不同的领域的制度框架改革,所以若按照其定义来度量就只能从政策制度层面而不是从实际经济层面着手.本文将沿着这一路径做一些初步尝试.

二、金融自由化指数重要文献回顾

在实证研究金融自由化经济效应的文章中最简单的方法是把样本按时间分为两部分：“前”金融自由化及“后”金融自由化时期.一般是先从几个不同的领域来考察某国金融自由化的进度,检查在哪一年所有这些领域都完全开放,以该年作为分界点来设虚拟变量,自由化之前为0,之后取1.举例说明：Jaewoon et al.(2004)分了7个领域来考察韩国金融自由化的进展,认为在1996年所有领域基本自由化,以1996年作为断点来检验金融自由化对韩国企业的外部金融约束的影响.对中国这种采用渐进式改革的国家,金融自由化有着连续演变的过程.如果用跳跃式的方法来度量中国的金融改革,将可能会丢失许多重要的信息.

另一些文献则采用评级的方法来度量金融自由化发展程度.比如Kaminsky et al.(2003),他们的文章把金融自由化分为三个方面来考察,分别是：资本账户的自由化,国内金融领域的自由化和证券市场的自由化,并把全世界28个国家按照这三个方面分别归类到完全自由、部分自由和尚未自由三种等级.当一个国家至少在两个领域上都是完全自由,且在另一领域上至少部分自由时,称这个国家金融完全自由,赋值为1；当一个国家至少在两个领域上都处于部分自由时,这个国家就可被称为金融部分自由,赋值为2；否则就称此国家处于金融压制中,赋值为3.

对比这些评级的方法,有国外学者将金融自由化的考察领域更加细分.比如Arturo et al.(2002)、Abiad et al.(2003)、Love(2003)、Laeven(2003)等人.以Laeven(2003)为例,他的指数从6个维度考察金融自由化的程度,它们分别是利率自由化(存款和贷款)、进入壁垒的降低(对内资和外资银行)、准备金要求的减少、信贷管制的放松(如指导性信贷和信贷上限)、国有银行的私有化(更一般地,政府控制的减少)和审慎性金融监管的加强(如银行独立性的增强或巴塞尔协议所规定的资本充足率标准的推行).这六个变量的取值取决于六种自由化改革措施,如果某年某项改革措施实现导致自由化程度大大提高,则该年该维度对应的变量赋值为1,否则为0,Laeven所制定的自由化指数就是这6个变量的直接加总之和,因此其取值区间为0到6.利用这个指数,他对13个发展中国家企业的截面数据进行了分析,研究金融自由化是否缓解了企业的融资压力.Arturo et al.(2002)等人的方法也与之类似.

Bandiera et al.(2000)在以数量方法度量金融自由化上作了进一步的努力,在他们的文章中系统地说明了构造金融自由化指数(Financial Liberalization Index)的方法.Bandiera等人把金融自由化分为三大部分8个指标来考察：(1)国内金融部门自由化,它包括利率自由化、鼓励竞争的措施、准备金要求、指导性信贷、银行所有权和审慎监管；(2)证券市场自由化,即证券市场上放松管制的措施；(3)国际金融自由化,包括资本项目和经常项目的自由化,利用资本账户和汇率的相关信息进行分析.把金融自由化分成这8个领域后,Bandiera等人将每个领域的自由化程度用一个虚拟变量来表示,将此项领域实现完全自由化的年份及此后的年份统统赋值为1,否则为0.为了用一个综合指标来代表这8个维度的金融自由化指标,Bandiera用了主成份分析法或简称PCA来计算综合指数.利用该方法,Bandiera根据8个发展中国家25年的自由化进程,绘制出了各国的金融自由化指数曲线图.

对于一个渐进式金融改革的国家,每一个分领域的自由化程度应该是一个逐渐累积的过程（当然不排除存在后退的可能）,使用0、1两个临界值可能还是会遗漏重要信息,最新的文献如Jaewoon(2005)就对Bandiera et al.(2000)的这种方法做出了改进.Jaewoon在每一个领域的赋值上更加精细化,不再只取0、1两个值,而是随着各种金融法规的颁布,赋值不断累加,增加值的大小则取决于法规放松管制的力度.

这些精细度量金融自由化改革程度指数的方法的出现为实证研究金融自由化对经济的影响提供了有力工具,Bandiera采用自己计算的自由化指数考察了金融自由化对13个发展中国家储蓄率的影响.Chun(2002)以韩国为例,计算了金融自由化对总消费的影响.Jaewoon(2005)则讨论了金融自由化在减少企业金融约束方面对于不同类型的企业的不同效应.

在国内的文献中,黄金老(2001)在其专著中用8个指标度量了中国的金融自由化程度,分别为利率市场化程度、信贷自主权维护程度、机构准入自由程度、商业性金融机构产权多元化程度、业务范围自由度、资本自由流动程度、社会融资的市场化程度和金融调控间接化程度.他把每个指标划分成5个等级：极低、低、中度、高、极高,并结合中国金融发展现状,就某一时点对8个指标按照等级分别打分,再将此横截面数据算术平均,算得在该文发表年份为止我国金融自由化程度为40%.

除了黄金老之外,刘毅(2002)等人的文章尝试计算了1978―1999年的中国金融自由化指数.在该文中,刘毅等人考察的指标为黄金老(2001)的书籍中的8个指标再加上一个衡量外汇市场自由化的外汇储备需求程度.需要特别指出的是,文中的取值方法为：当某年发生了有利于自由化的重大改革,则该年及该年以后均取值为1；如果发生了政策的逆转,则该年及该年以后均取值为0.利用这9个指标的数据,该文作者使用了Bandiera文章中用过的主成份分析法(PCA)来求出综合的金融自由化指数.不难看出,刘毅等人考察的对象实际上是金融自由化指数的变化值,而不是累计值,并非通常意义上的金融自由化指数.

三、中国金融自由化指数

在参考上述文献基础上,我们尝试着结合前人的方法构造出中国金融自由化指数FLI.在具体方法上,我们首先选取了Bandiera(2000)文章中的8个指标来作为衡量中国的金融自由化进程的8个维度(见表1),这种分类方法在目前国际相关文献中得到了广泛的认可.对于这8个维度,我们采用的赋值方法是逐步累加法.上文已提到在有些文献中如Laeven(2003)采用的方法是,在单项赋值上将某项有利于自由化的重大改革后的所有年份均取值为1,之前为零.即使继续发生自由化改革后取值也还是1仍然不变.实际上只反映了自由化改革质变的一瞬间,而没有记录量变的累计过程.在中国,金融自由化是一个显著的渐进式过程,因此金融自由化指数考察的应该是每一次政策变化后的自由化累积程度,逐步累加法的优点在于能够体现这种渐变的过程.在逐步累加法中自然涉及到在具体的事件的赋值大小问题、政策变化的力度和影响力.可以采用的方法之一为：对于有利于自由化的政策变革事件统统标准化为1,例如Bandiera(2000).然而这种做法似乎存在不完全合理的地方,举例说明：1994年的我国外汇体制发生了重大变革,其力度非前几年可以相比.如果和其他事件不加区别地赋值为1,将难以度量中国金融自由化进程中跳跃波折和徘徊反复的历史现实.另一种可行的方法是根据政策的重要性来进行赋值,不再标准化为1,赋值酌情可大可小.这样就把握了更多的信息量,力求完整地记录自由化进程中的点滴.但是不可避免地对政策重要性的评估有着一定的主观性,可能会有所争议.本文最终采用了后一种方法,为了尽量减少主观性,对于每一件事件,我们首先收集关于该事件评价的文献(除期刊论文外,报纸等新闻媒体的报道也在考察之中),在基于文献阅读的基础上,再对事件进行赋值,且制定严格的赋值标准如下：代表金融自由化的一般性事件为0.5,重大事件或一般政策法规为1,重大政策法规实施为2,允许几项事件或政策合并在一起赋值,若发生与自由化反其道而行的事件或政策,则赋值为负.

当然,如何定义某一件事件为一般性事件还是重大事件,或者一项法规为一般政策法规还是重大政策法规,一定程度上的主观性不可避免,但该方法仍然具有普遍性意义,仍是国际上通用的评价方法,如Jaewoon(2005),本文乃是将此方法应用于中国国情做出的尝试.

表2列出了1978年到2005年来中国的金融自由化在以下8个维度上的发展程度值.（因篇幅所限,本文省去了相关事件列表,有兴趣者可与作者直接联系.编者按）

根据已有量化表,为了得到一个涵盖这8个维度最多信息的综合指标,我们也采取了“主成分分析法”（PCA）来计算中国金融自由化的指数.简单说来,该方法是通过原始变量的线性组合,把多个原始指标减化为有代表意义的少数几个指标,以使原始指标能更集中、更典型地表明研究对象特征的一种统计方法.

根据上述方法,我们将表2中的8个指标代入,其结果如下表3所示：

由表3可以看到,只有因子1的特征值大于1,且累积贡献率已经高达87.139%,因此选取因子1作为主成分因子就足够了.这一点在图1的碎石图中也可以看出,从第1个因子到第2个因子的特征值变化非常明显,而在此之后的特征值变化趋于平稳,则说明提取第1个因子可以对原有变量的信息描述有显著作用.此主成分因子即为我们所要的金融自由化指数.

由此我们得到了1978年到2005年中国金融自由化指数的变化值

利用表3的数据,可得图2.

一个需要说明的是,用PCA方法计算出来的金融自由化指数FLI出现了负值,一个负的FLI指数所体现的经济学含义是什么呢?实际上,出现负值是由PCA方法的原理所决定的.其次,PCA方法构造的指数主要是为了反映综合指标的样本期内发生的变化,当我们把样本起始点作为参照系后,各个时间点上的具体值所代表的经济学含义就一目了然了,正是各个年度上相对于1978年改革开放之初的中国的金融自由化发展程度.本文所构造的指数乃是为后续考察金融自由化对实际经济中的宏观或微观影响而作的预研,有了这样一个数量化度量金融自由化程度的指标,希望能对相关方面的下一步研究做出贡献.

四、中国金融发展历史的实践检验

中国金融自由化指数在改革开放的20多年间基本上是一直保持向上的趋势,尽管其中存在一段时间的停滞期,但是和改革开放一起成长起来的中国金融体系,总体上来看没有出现过大规模的倒退和反复现象,有不少的时间点值得我们回味体会.

1978年以前,中国实行的是高度集中的计划经济体制,从1978年改革开放开始,中国几乎是从无到有地建立起市场化的金融体制.1979年的FLI指数有一个较大的跃升是因为当年几大银行等金融机构的设立为以后的金融自由化改革奠定了基础,但是此时市场化的程度还比较少,且缺乏一个整体规划.

但从1984年开始,随着人民银行专门行使银行职能,工商银行也从中分离出来,专业银行的商业化改革正式开始,业务交叉程度加深,几乎同时引入了银行同业拆借市场,外汇管理制度也开始松动,总之,1983-1986年间的金融改革积极地、主动地、前瞻性地完成了一系列重大突破,FLI指数上便体现为一个跃起的区间.

1980年代末对经济体制改革方向的大争论影响了金融自由化改革的进行,这一阶段的金融改革措施少了一些市场成份,金融宏观调控也转向直接的计划管理,已经发展起来的市场化手段被搁置.在这几年间,FLI指数维持在一个水平上徘徊不前甚至有所倒退,充分反映了这一时期整顿和权力的重新集中的改革特征.

1992年春,同志南巡讲话发表后,金融体制改革也明确了方向.这一时期的金融改革实际上也可分为3个阶段,1992-1993两年间只是明确了金融改革的方向,集中的改革措施是在1994-1995年间推出的,这一时间中国的金融体制改革突飞猛进,多项重大措施相继出台,FLI指数迅速抬头.2001年后,中国正式加入世界贸易组织,各项WTO开放承诺将在未来的几年之内兑现,这无疑鞭策中国的金融自由化改革加快了步伐和力度.2004年的利率管理已放松到“存款利率只管住上限,贷款利率只管住下限”的阶段,几乎同一时间,为了迎接外资银行的进入,对外资的管理也做出了重大调整.尽管在此期间,发生了1997年的东南亚金融危机,但是中国的金融自由化进程丝毫不受其影响.可见,在资本账户未开放的环境下,似乎中国政府的干预远比国际金融危机更能对国内的经济产生直接的影响,金融领域也不例外.

由此可以看出,本文作出的金融自由化指数FLl较好地解释了金融改革进程中的点滴变化和曲折路径,和中国的宏观实际比较吻合,证明了该指标的有效性.

五、总结

本文针对我国国情,将改革开放以来中国金融自由化进程中的几乎所有重大政策变动结合其影响程度分别赋值,得到了衡量金融自由化程度的8个指标序列,并利用主成份分析法对我国金融市场化进程做了度量及分析,构造了适用于我国的金融自由化指标体系.

需要指出的是,正如前面所说,由于金融自由化的定义决定了只能从政策制度的层面进行度量,而对制度本身的度量不可避免地存在参数赋值上的主观性；另一方面,若采用实际经济指标作为写作技巧变量度量则将面临指标的选取是否有效的质疑.权衡取舍后,本文采用的是前一种方法.在实际操作中,我们严格按照赋值标准,最大限度地减少人为主观因素对赋值的影响,力求本文所构造的指数真实地反映出中国金融自由化进程的轨迹.

最后一个值得注意的问题是,由于各国初始经济条件和政治环境不同,金融自由化改革的顺序和速度都各不相同,因此即使使用同样方法对各国金融自由化做度量,所构造的指数绝对量之间也是没有可比性的.但我们还是可以从指数的趋势图中看出该国金融自由化改革的力度和速度,从而借此对金融自由化改革对金融深化及经济增长的影响做进一步的分析.这一点,正是本文的主要目的.