全球曼氏金融公司破产的原因

2011年10月31日,华尔街著名的期货交易商――全球曼氏金融控股公司（MF Global Holdings Ltd.,以下简称“全球曼氏金融”）向纽约南区破产法院提交了破产保护申请,成为欧洲主权债务危机冲垮的第一家美国大型上市金融机构.按资产规模计算,一旦全球曼氏金融破产,将是继雷曼兄弟之后破产的最大金融公司.全球曼氏金融破产的消息令投资者避险情绪升温,受其影响,美国股市全线大跌,道琼斯工业指数跌22.3%,受到影响的还有大宗商品.纽约原油期货和美大豆期货各跌1%、1.6%.而美元成为“避风港”,美元指数当天暴涨1.96%.

作为期货公司,造成全球曼氏金融走到“破产保护”的推手却并非来自该机构的传统业务――期货.这就需要我们认真思考全球曼氏金融破产原因是什么?从中可以吸取的教训有哪些?面对更多的我国金融机构走出国门和更多开展海外投融资活动,我们又该注意什么?

走向“破产保护”

全球曼氏金融是世界最大的期货交易商,也是世界最大的在证券市场公开上市的对冲基金运营商,在全球拥有超过70家期货及商品交易所会员资格,同时也是美国政府指定的22家美国国债“一级承销商”之一.其前身是隶属英国对冲基金管理的企业――英仕曼集团公司――旗下的经纪商部门曼氏金融（Man Financial）,其经营历史长达200年.2007年7月,曼氏金融正式通过首轮公开募股交易完成拆分,并更名为全球曼氏金融控股公司.

2008年2月,全球曼氏金融曾因一名交易员未经授权的小麦期货交易,造成1.415亿美元的损失,公司股价随后下跌28%.当年5月,全球曼氏金融进行了债务再融资；同年10月,曾担任芝加哥期货交易所首席执行官的伯纳德•,丹（Bernard Dan）接任成为全球曼氏金融首席执行官,并宣布将重视公司的风险管理体系建设.

2009年11月,根据美国政府对国内金融衍生品交易行业开展的全面监管改革计划,全球曼氏金融将公司总部从百慕大群岛迁回美国本土.2010年3月,原新泽西州州长和高盛掌门人――乔恩•,克辛（Jon Corzine）被任命为全球曼氏金融新一任首席执行官.同年8月,通过开支削减,加上市场交易量的总体增长,乔恩克辛领导下的全球曼氏金融实现了18个月以来的首次盈利.2011年2月,乔恩克辛公布在五年内将全球曼氏金融转型为投资银行的计划.短短几个月,公司持有高达63亿美元的欧债敞口,分别来自西班牙、意大利、比利时、爱尔兰和葡萄牙这些深陷债务危机的国家.今年8月,出于对公司在欧洲主权债务风险敞口的担忧,美国市场监管机构要求全球曼氏金融提高自身的净资本水平.

随着欧债危机的不断加深,2011年10月24日,穆迪将全球曼氏金融债务评级调降至略高于垃圾级别.穆迪在声明中表示,降级的主要原因在于全球曼氏金融激进的风险策略以及公司在欧元区政府债务的风险敞口.

10月25日,由于穆迪的降级决定,全球曼氏金融提前公布了截至9月30日的第二财季的财务状况,披露损失高达1.91亿美元,创历史纪录,致使公司股价当天暴跌48%.随后,在不到一周的时间内,全球曼氏金融市值蒸发已超过2/3.10月31日,在寻求整体或至少部分出售公司资产以避免破产命运的多轮谈判失败后,全球曼氏金融只好正式提交破产保护申请.

破产原因分析

百年曼氏,一朝破产.这让人在扼腕叹息的同时,很容易联想到几年前破产的、同为“百年老店”的雷曼兄弟.从雷曼到曼氏,表面上,两者均是金融生态环境恶化的受害者：终结雷曼的是次贷危机,终结曼氏的是欧债危机,而深层次的原因却是全球曼氏金融的风险管理体系出现了问题.

破产原因之一：系统性风险的传导

据全球曼氏金融的披露数据,截至今年9月30日,其持有.62.92亿美元的欧洲国家主权债券,包括意大利的32.13亿美元、西班牙11.11亿美元、比利时6.03亿美元、葡萄牙9.97亿美元和爱尔兰的3.68亿美元.根据美国联邦破产法院的资料,全球曼氏金融拥有的资产净值约为410亿美元.据此计算,其对欧债国家的风险敞口,占其总资产的比例超过15%.

众所周知,欧债危机对全球投资者来说是典型的系统性风险.随着上述这些欧洲国家主权债券信用评级深陷急转直下的“泥潭”,系统性风险将传导给全球曼氏金融,其持有的巨额债券资产面临信用风险、流动性风险以及市场风险.难怪在过去的12个季度,全球曼氏金融只有3个季度实现盈利.

破产原因之二：经营存在战略风险及过度投机行为

次贷危机后,美国银行业平均杠杆率已由雷曼破产时的30倍下降到10倍左右.大多数金融机构处于比较保守的状态,连高盛和摩根士丹利这样的金融机构也都一改往日的激进作风.而此时的全球曼氏金融公司,却采取了非常激进的态度,信誓旦旦地公布在五年内将全球曼氏金融转型为投资银行的计划.

2009年12月,全球三大评级机构穆迪、标准普尔和惠誉集体下调希腊主权评级,标志着欧洲主权债务危机的开始.随后,西班牙、比利时等国家也先后陷入危机,德国、意大利等欧元区“龙头”国家也相继受到主权债务危机的影响.欧元区的财政政策和货币政策失调问题是引发欧债危机的主要原因,1999年1月1日欧洲货币联盟成立后,欧盟所有成员国（除英国）统一使用欧元作为法定货币.但货币统一后,欧元区的财政政策却并没有实现统一.因此在面对债务过高问题时,希腊等欧盟成员国失去了货币政策这一有力工具,只能依靠财政政策“一条腿走路”来应付.当欧盟各成员国意识到债务问题存在时,问题已经严重到了“危机”的程度.

而恰在此时,全球曼氏金融却不断增持意大利、西班牙、比利时、葡萄牙以及爱尔兰的主权债券,高达近63亿美元,不畏风险之高,也不惧数量之大.这说明全球曼氏金融不仅战略决策出现了问题,而且存在过度投机的嫌疑.

过去,全球曼氏金融的传统主营业务是期货交易经纪业务,主要收入源自写作技巧客户执行交易的手续费和期货交易保证金的利息收入.获取利息收入的方式是,当客户中出现对同一合约数量相同、方向相反的持仓时,全球曼氏金融作为期货公司的总头寸会被抵消掉,而客户交给全球曼氏金融的保证金就不须再向期货交易所上交.这样,全球曼氏金融就获得了来自写卖双方的交易保证金,这相当于短期融资,全球曼氏金融再将这笔短期融资投放到隔夜借贷市场,赚取利息收入.但近两年,美联储一直将隔夜拆借市场利率维持在0.25%以下,这无疑断了全球曼氏金融的一条“财路”.

首席执行官乔恩•,克辛上任后,基于他的经历和经营偏好,一直致力于将全球曼氏金融打造成一家中型衍生品经纪公司,进而转型为投资银行.于是,为了开辟新的“财路”,他领导制定了进行高风险投资的投机战略,其中包括大举投资欧洲主权债券.2010年底,全球曼氏金融“看中”因信用评级下滑走低但收益率上升的欧洲国家主权债券,于是大量写入不被市场看好的欧债,并将其抵押获取贷款,希望能够获取利差.全球曼氏金融错误地认为,欧债不会出现大规模的违约.由于持有过量的欧债资产,加之欧债危机的不断加剧,其资产质量自然面临信用评级下调的风险,致使全球曼氏金融必须大幅增加归还借款本金的比例,进而陷入新的财务“流动性”困境.

破产原因之三：缺乏综合有效的风险管理机制

作为知名的期货交易商,全球曼氏金融理应有着健全的风险管理体系,但事实表明,在其转为投资银行的过程中,缺乏适当的风险管理控制体系.从领导层的战略决策到新业务的资产配置,从对经济环境的变化把握到缺乏应对风险的措施,都暴露出全球曼氏金融风险管理的新盲区.

从全球曼氏金融2011年第二财季的报表中可以发现,其负债达397亿美元,总资产410亿美元,杠杆率高达40倍.同时,在短短的几个月内,全球曼氏金融写入了价值达63亿美元的欧洲主权债券,其欧债资产达到总资产的15%,相当于自身资本金的六倍.由此可见,这些资产的配置不仅缺乏风险分散的功能,也没有对冲欧债投资的管控方案（或许信用衍生产品可以成为其对冲欧债投资风险的合适工具）.

而此时的乔恩•,克辛却仍不以为然,在发布财务报表的当天,他明确表示：“过去的一年来,我们在短期欧洲主权信用市场上见到机会,并建立起了相对应的资产组合.”、“我们仍相信,我们拥有继续成功管理这些风险敞口的资源和实力,2012年12月前我们的敞口将呈现正的表现.”然而事与愿违,百年曼氏金融终以申请破产保护告终.

破产的启示

全球曼氏金融公司的破产,给我们带来了很多启示,主要包含如下三方面.

第一,重视系统性风险的影响.随着金融全球化及市场经济发展,政府、金融机构和非金融企业将面临更为复杂的系统性风险.其中,既有来自利率、汇率和商品波动的风险,也有来自国家或行业的信用风险、流动性风险.这些系统性风险不仅影响金融机构和非金融企业在某个季度的盈利状况,甚至能决定其“生死”.外部的欧债危机,国内的地方融资风险、房地产行业风险、大面积中小企业陷入融资困境和系统性重要银行存在的共同难题等,均可成为我国可能面临的系统性风险的重要来源.金融机构应积极研究和应对这些系统性风险可能带来的不良影响.

第二,建立和强化新型金融业务的风险管理机制.从上文分析可以看出,对全球曼氏金融来说,投行业务是一项全新的业务,相比其过去的核心经纪业务,风险要大得多,但全球曼氏金融毫不顾忌投资风险,以有限的资本金在投行业务中进行“豪赌”.因此,一旦承担过高的风险,便很可能引发资金链断裂的风险,而资本金的缩减将快速、严重地削弱自身财务稳定性.全球曼氏金融公司的破产无疑给国内金融机构一个重要警示――一定要将风险控制在可控的范围内,要把控合理的头寸,严格建立风险管理措施,不能追求过高的杠杆比率.正如凯恩斯所说：“市场不理性的时间,可能要比保持不破产的时间长.”在世界经济环境如此动荡的今天,新型业务过度的风险敞口很容易因其自身的不可控而将企业拖垮,选择适当的“风险-收益”组合、稳中求胜才是“硬道理”.

第三,完善综合的风险管理控制体系.面对我国金融机构和非金融企业的“走出去”战略,针对如何在全球进行合理的资产配置和参与国外投融资活动,全球曼氏金融的破产应引起我们的警觉和深思.无独有偶,1995年巴林银行的倒闭正是由其新加坡的巴林期货公司出现问题引起的,2004年中航油的5.5亿美元损失也正是由其海外子公司的不当交易产生.所以,要高度重视对海外子公司经营风险的监控,针对全球范围内的资产配置规划,形成合理的、综合有效的风险管理机制.对我国跨国经营的金融机构和非金融企业来说,构建全面的风险管理控制体系已成为大势所趋.

(作者单位：对外经济贸易大学金融学院应用金融研究中心)