生金融工具宏观风险防范

摘 要 　2007年美国经济在次债的影响下出现危机并给世界经济带来一场寒冬,结束了美国自克林顿以来长达十几年的经济繁荣.由次贷危机引发的经济危机原因众多,但衍生金融工具显然是这场危机的元凶之一,衍生金融工具风险研究一时成为金融领域的热门研究对象.本文在系统介绍衍生金融工具的类型、特征及功能的基础上,深入分析和研究了衍生金融工具的风险成因和风险传导机制,从衍生金融工具微观特性过度研究到衍生金融工具的宏观风险,在此基础上提出了我国针对衍生金融工具的宏观风险防范措施.本文是以对策论的研究方法从宏观金融安全视角入手展开对衍生金融工具的宏观风险防范研究,提出了基于经济架构导向、宏观制度性架构导向、及国际交易的对策性防范的风险防范机制,具有很强的创新性及现实意义.

关 键 词 　衍生金融工具　风险防范　次贷危机

导论

(1)选题背景和意义

衍生金融工具,是上世纪七八十年代金融创新的重要组成部分,是二十世纪全球金融业最显著的进步标志.衍生金融工具数量庞大,种类繁多,结构复杂,发展迅速,而且目前正处于发展成熟时期.衍生金融工具的出现,对金融领域及实体经济领域对有重大的促进作用,它在微观经济主体风险配置、金融产品发现、金融交易效率改进方面有着重大的作用,然而它同样改变了传统金融的运营模式及收益分配方式,衍生金融工具的出现极大地助长了金融领域的投机氛围,无限地放大了金融风险及其破坏性的作用.衍生金融工具是一把双刃剑！

90年代以来,全球几乎每一场金融风暴都与衍生金融工具有关.发生于美国波及于全世界并持续至今的本轮世界经济危机同样如此！本轮世界经济危机由次贷危机引发,衍生金融工具无容置疑是元凶之一.次贷危机使美国大批穷人无家可归,而华尔街和美国政府却赚得盆满钵满；次贷危机使全球经济为美国写单：亚、非、拉诸国经济一蹶不振,欧元体经济面临沉重打击；次贷危机同样使我国经济遭到严重损失,我国对美国的诸多主权金融投资大幅缩水,投资价值严重贬值,国民财富大量流失！衍生金融工具在其中却扮演着财富转移工具的角色！

近年来,随着我国全面融入WrO进程的加快,我国金融逐渐与全球金融融为一体,衍生金融工具创生的步伐也在加快,为此,如何消除对人们对衍生金融工具的盲目崇拜,如何在参与国际交易中避免投资损失,如何制定宏观政策性、制度性、对策性框架规范其发展并对其进行有效利用便成为文本所要解决重要命题.本文具有重大的理论意义及现实意义.

(2)相关文献综述

针对衍生金融工具的风险防范研究,目前学术界大都从微观参与主体的角度加以论证,缺乏对衍生金融工具微观特性到宏观风险的传导机制的研究,从宏观视角入手研究的少之又少.基于本文的研究视角和研究方法,本文只阐述从宏观对策论视角入手对衍生金融工具进行风险防范研究的相关文献,对基于微观视角研究的文献一律省略不述.

迈克尔郝德森(2008)分析了美国货币金融霸权的基础,认为美国政府利用其美元本位及双重债务标准优势强制性地向世界各国推销主权债务及相关衍生工具,以满足一己私利,号召世界各国不要投资于美国主权金融工具及其衍生金融工具,以免遭到经济损失；郎咸平(2009)指出国际金融巨头特别是华尔街金融巨头针对其他弱势投资者设计各种衍生金融工具,经过各大评估机构评估包装后,销售给信息严重不对称的写家,带给投资者的是损失而非营利；时寒冰(2008)详细分析了美国次贷危机中衍生金融工具所起的负面角色及其对经济危机的放大作用,指出衍生金融工具市场是个巨大的社会财富转移机制,号召我国政府及各类投资者要认清衍生金融工具伪善面孔掩盖下的工具设定者的本质图谋,避免遭受投资损失.

1　衍生金融工具的特征及风险成因

1.1衍生金融工具的特征

所谓衍生金融工具,是指从传统金融工具中衍生而来的新型金融工具.它是根据某种相关资产的预期变化而进行定价的金融工具,这种相关资产可以是货币、外汇、债券、股票等金融资产,也可以是金融资产的(如利率、汇率、股票指数等).衍生金融工具主要具有套期保值、发现及投机的经济功能.

衍生金融工具与传统金融工具相比有很大的不同,相比较而言,衍生金融工具具有以下特性：衍生性：它依赖于传统的金融工具而存在,传统金融工具的相关变量发生变动会很快影响到衍生金融工具,从而会造成衍生金融工具或价值的大幅变动；杠杆性：衍生金融工具在运作时能以极少的资金(合约保证金)控制较多的投资资金(或平仓时合约持有者应付的资金),来获取投资的收益.这样市场的参与者只需动用少量资金,即可控制资金量巨大的交易合约；虚拟性：即非履约性,衍生金融工具在合约到期时可以履行也可以不履行；灵活性,它可以根据用户的不同需要设计出不同类型的衍生金融工具,以适应使用者的需求；表外交易：它通常不在企业资产负债表中反映；计量特性：与实物产品的定价不同,衍生金融工具具有定价上的间接性和虚拟性,是以预测未来的流的形成为基础进行的定价.

由此可见,以上多种多种特性的组合即为衍生金融工具的复杂性,从而导致大量衍生金融新产品难为一般投资者所理解,难以明确风险所在,更不容易完全正确地运用.

1.2衍生金融工具的风险成因

从衍生金融工具自身的特点来看,衍生金融工具所特有的属性先天性地决定了自身的风险脆弱性.衍生金融工具衍生性的特性使其价值受控于标的资产,只要标的资产的价值稍有变化,衍生金融工具的便会大幅度变化,这为人为制造风险提供了可乘之机；杠杆属性使其可以以较少的资金控制较大的交易量甚至控制市场,从而加速了市场的动荡不安,在放大收益的同时更放大了风险；虚拟性使其实际可以不履约,从而助长了投机；计量上的特性及表外交易性使其可以粉饰财务报表,逃避监管,从而误导投资者.

从微观上看,风险的产生主要与企业管理层的风险偏好以及企业的内部控制制度尤其是与企业的风险管理机制是否健全和是否得到有效执行有关.管理层的风险偏好对衍生金融工具交易具有举足轻重的影响,风险爱好型管理层对于投机业务则跃跃欲试,很容易形成心态,从而给企业带来巨大的风险.

从宏观看,衍生金融工具的风险产生主要基于以下两方面的原因：原因之一在于制度根源,即金融体系的固有缺陷和衍生金融市场不完全.在现实中则往往表现为由国内金融机构的投机失败和国际游资的肆意炒作引发.原因之二是实体经济金融虚拟化.即表现为金融体系中的储蓄并非全部转化为投资,而是相当大的一部分储蓄滞留在金融体系中,成为虚拟资本,而现实中并没有相应的实物资本与之相对应,从而造成经济的虚拟化,最终促成泡沫经 济的产生.在泡沫经济经济的条件下,大量的虚拟投资以衍生金融工具的形式存在,此时实体经济及资本市场的风吹草动随时都可能引发全面金融危机.

2　衍生金融工具的风险传导机制

2.1微观层次上的传导机制

从经济的微观层次看,衍生金融工具市场的风险对微观经济的主要影响方式是通过对企业的资产负债结构、收益以及持续经营能力上上的改变.针对不同的投资者,衍生金融工具风险传导有不同的表现.

对企业而言,衍生金融工具交易对企业的影响途径主要表现在：一是对资产负债表内项目的影响,如果衍生金融工具投资超过一定的比例,将直接改变企业的资产负债状况.资产项下短期投资将大幅上升,此时企业所面临的还主要是潜在风险；二是在套利交易盛行时,企业面临衍生金融工具巨大的波动,无论以计提短期投资跌价准备还是在交易活动中出现实亏,都会直接影响企业的收益水平以及企业的流动性；第三,以资产负债表外业务的方式进行融资活动或者进行资产负债结构的调整的企业,将造成表外业务产生大量的或有负债,如果这些负债变为现实负债,将对资产负债结构和企业的长期经营能力产生极大影响.对个人投资者而言,衍生金融工具风险传到途径比较直接,即通过资产的的非正常波动,直接影响投资者财富的变化,将风险传导给投资者.

2.2宏观层次上的传导途径

从经济的宏观层次看,衍生金融工具市场风险对宏观经济的冲击主要通过影响资本市场扰乱金融市场运行秩序进而在多方面影响到实体经济从而造成系统性经济危机.

一是在货币信用层面上的传导.通过风险扰乱衍生金融工具金融市场指示器的功能,导致金融变量诸如利率和汇率的重大变动,扭曲资本,扰乱资本市场运行秩序,从而从而影响金融结构的流动性,进而对宏观经济产生影响；特别是在资本国际流动加剧的条件下,强国通过对外经济政策对其他国家的施加不利影响以及在国外金融机构的投机性攻击下,在极短时间改变一国外汇市场供需结构,引起汇率急剧动荡,从而影响一国货币政策实施,甚至诱发货币危机,造成全面经济危机,使一国经济陷入瘫痪状态.1994年12月爆发的墨西哥危机和1997年亚洲金融危机即是最好的证明.二是通过社会财富效应的传导.衍生金融工具市场的急剧动荡会引起社会财富的大量损失及重新分配,社会财富大量损失及不公平分配将直接影响投资需求和消费需求,进而引起总需求水平下降,社会经济陷于下滑状态.

当然,微观传导途径和宏观传导途径划分并不是绝对的,当衍生金融工具市场出现大面积风险时,将同时通过微观传导途径和宏观传导途径对社会经济产生深刻而全面的影响.在现实中,微观投资者往往出于对衍生金融工具的无知,为了追求利润而大量投资于衍生金融工具,而某些强势国家和金融巨头则利用一国或一地区的金融监管漏洞和宏观经济缺陷,通过经济手段或政治手段蓄意打击基础金融工具,扭曲资本,扰乱金融市场运行秩序,通过衍生金融工具投资高杠杆属性放大投资风险,通过打击社会信用链条而形成连锁性风险,从而引发金融危机,进而影响到实体经济领域,诱发全面系统性经济危机.

3　衍生金融工具宏观风险防范策略

衍生金融工具宏观风险防范策略,是指金融衍生市场参与主体特别是国家及金融监管当局基于建立健全公平公正、规范有序、监管有力的衍生金融工具市场运行规则,严防由衍生金融市场所导致的宏观性金融危机及经济危机的策略.

3.1宏观经济架构导向防范策略

经济架构导向的风险防范策略是指衍生金融工具的创新和发展要与实体经济相契合、与投资者经济风险承受能力相适应,严防由衍生金融工具的无节制发展所导致的泡沫经济的产生及金融经济的寄生性,在严防风险的条件下最大限度的发挥其经济功能.一是衍生金融工具发展要与实体经济发展相适应原则.衍生金融工具从根本上是为了给投资者在实体经济的投资中提供便利,起到资源合理配置及提高金融交易效率的功能.衍生金融工具的创新和发展必须为实体经济的发展怎么写作,其规模必须与实体经济的需要相适应过于超前发展反而不利于其经济功能的发挥.当前,我国经济在一定程度上已呈现虚拟化之势,一定要从宏观层面合理设定衍生金融工具的发展,超前发展衍生金融工具会加剧经济泡沫化及经济寄生性,对实体经济不利,且一旦发生危机,会对实体经济产生巨大的反噬作用.因此,国家及监管层在衍生金融工具风险防范方面应首先加强对其规模的控制,在发挥其经济功能的同时严防风险.二是要与经济主体风险承受能力相适应的原则.衍生金融工具有很强的风险脆弱性,是在风险与收益上的重新分配,其发展必须与社会投资者的风险承受层次相适应.当前我国绝大多经济参与主体风险承受能力都是很有限度的,若过多参与衍生金融交易,势必对其持续经营能力及生存能力产生重大影响,进而影响社会经济稳定,对经济发展造成重大负面影响.所以,国家及相关金融当局要加强对衍生金融工具创新的进度、速度及种类的控制,从而使衍生金融工具的发展与我国绝大多数经济参与主体的风险承受能力相适应.

3.2宏观制度构架导向防范策略

我国衍生金融工具风险防范在宏观制度层次上的防范策略应是：先设制度,再发展参与.换句话说,就是先挖沟渠,后放水灌溉.要在合理完备的制度构架体系下规范衍生金融工具的发展,严防由制度性缺陷产生宏观新风险.一是构建完备监管体系、严防制度性漏洞.在加强市场运作的规范性建设的基础上,切实加强市场制度的完备性及应变能力建设.二是构建公平公正交易制度、严防非对称性制度设计.当前,我国正在进一步完善资本市场建设,近年先后创生了不少具有衍生性质的金融工具,如认股权证、股票期权以及股指期货等,但中小投资者鲜有获得投资收益的.究其原因,是因为我们在制度设计上的非对称性缺陷,我们关于衍生金融工具的制度设计只是强调形式而非实质上的公平性.非对称易制度的风险危害是巨大的,它使得强势交易主体在享受超额收益的同时而不必承担风险,甚至是无序转嫁风险,特别是在濒临风险的时刻,会加剧金融市场的动荡,成为引发系统性危机的始作俑者.因此,构建公平公正交易制度,应从保护中小投资者的利益人手,确保交易公正、信息公开、不受操纵、非欺诈性,所有相关交易制度设计都必须接受这些原则检验,才能有效防范风险的无序转嫁和扩散.三是构建惩罚性措施、确保市场秩序有效运行.没有行之有效的惩罚性制度设施为市场弱势交易主体保驾护航,就不能有效遏制针对衍生工具市场的过度投机.从广义上讲,只有设置完善并行之有效的威慑体系的存在,才能有效制止衍生市场过度投机和风险的无序扩散,才能确保市场信心,从而有效防范宏观风险的发生,这是当 前我国金融市场建设的客观性要求.

3.3国际交易的对策性防范策略

随着全球经济一体化的发展,我国经济及金融进一步对外开放,对外金融投资特别是衍生金融工具投资规模更是增长迅速,在参与国际交易的同时面临着越来越大的风险.因此,在参与国际衍生金融交易时,必须从主权利益角度加强对衍生金融工具利益分析研究,构建对策性风险防范措施.一是强化利益机制研究,谨慎参与国际金融衍生市场.我国衍生金融市场的起步比较晚,投资者的投资经验上明显落后于国际投资者,再加上当前国际衍生金融投资品都是由西方金融寡头设计的,其中难免隐藏着设计性缺陷,因此我们必须加强对国际衍生金融产品的利益分析及投资可行性研究,谨慎参与投资国际金融衍生市场.二要适度开放金融衍生市场,严防华盛顿共识侵袭.随着我国改革开放进程的加深,我国当前在经济改革层面出现了一股新自由主义的思潮,往往以自由市场及金融创新为幌子,一再鼓吹国家要全面开放金融市场,要大力接受及发展西方现代金融工具,而无视我们的现实条件,很有可能在我国金融转制的脆弱时期致我国于水深火热之中.因此,我们一定要严防华盛顿共识的侵袭,适当控制衍生金融工具市场的开放程度,衍生金融工具的发展要以确保金融安全为先决条件.

8　王若平：《国际金融衍生品风险的防范和启示》,《华北金融》,2006年第11期

9　沈联涛：《回望九七亚洲金融危机,处处显现“华盛顿共识”的影子》,第一财经日报,2009年9月22日