中概股被狙击的原因

中图分类号：F830 文献标识：A 文章编号：1009-4202（2013）04-000-04

摘 要 近两年在海外市场上掀起了一股“中概股做空潮”,本文通过研究香橼研究做空香港恒大地产的案例,初步介绍做空机构的操作机制,详细探讨做空机构频频选择狙击中国在美上市公司的原因,并试图为被狙击公司总结一些有效的应对之法.

关 键 词 做空 中概股 恒大地产 香橼

一、引言

2012年6月21日凌晨,美国做空机构Citron Research（香橼研究）发布了一份长达57页的报告,列举了恒大地产的七宗罪,并得出了恒大地产实际上已经资不抵债的结论.无独有偶,赴海外上市中概股可谓是命途多舛,2011年在美上市的16家中国被企业退市,截至2012年年底,已经有25家在美上市的中国企业宣布计划退市.做空者的集体围猎、SEC的调查让这些企业应接不暇.

二、研究综述

赖以容在《美国中国概念股研究》中总结说,中国概念股是指以在中国大陆的资产或营收为其主体组成部分的公司,为了获取大陆境外投资而在海外上市发行的股票.

而做空机构主要是通过攻击有问题的上市公司,使这些公司的股价下跌,低写高卖,并从中盈利.钟日昕在《中概股被猎杀背后的逻辑》一文中指出,做空机构频频猎杀中概股的背后有一套完整的机制：做空机构提前做空他们认为可能存在问题的中概股,调查研究机构在网站或者媒体发布质疑中概股的猎杀报告,引发市场恐慌导致该股股价暴跌,做空机构平仓获利.

关于做空中概股的原因分析主要如下.薛乾在《中概股频遭做空的原因及对策分析》中认为,由于中美资本市场存在差异,中美会计联合监管缺失,中概股信息披露不透明,自身存在财务查重以及缺乏应对做空的经验,中概股常常遭遇做空.杨敏、欧阳宗书等在《在美上市中国概念股会计问题研究》中指出,中概股频遭狙击,从表面原因来看,主要源于中国企业对美国证券交易委员会有关要求不熟悉以及财务披露舞弊；从深层次原因来看,则与境外相似度检测机构的过度包装、恶意误导以及西方资本市场管制放松有关.

至于中概股企业如何应对狙击,薛乾认为,一是中美要加快建立会计联合监管机制,、二是中概股企业要健全财务运行,透明信息披露,三是企业要建立完善的资本市场危机处理机制.

三、恒大案例分析

(一)香橼恒大之争.

6月1号10：30,香橼发布做空报告,恒大股票在几分钟后立即下跌,随后恒大发布澄清报告,希望稳定股市.这场金融之战,不见硝烟,却更为激烈.双方各执一词,到底谁对谁非,下面我们做了简要分析.

其一,恒大确实有不合规会计操作的重大嫌疑.香橼的一份做空报告让恒大的股见瞬间下跌19%,可以猜想报告中所举的罪状并不全是空穴来风,经过我们的研究,我们认为香橼的确在某些方面存在恶意欺诈.香椽在报告中指出,2010年恒大为了融资,曾与湖南雄震投资有限公司合作过一个名为“中融·恒大华府房地产项目投资集合资金信托计划”的信托融资.在这项信托融资计划中,恒大和湖南雄震投资分别注入资金,成立了一家项目公司,以发展一项恒大旗下的地产项目,恒大与雄震分别占该公司51%和49%的股权.Citron指控,恒大在这个信托融资的项目中,采用表外融资的方法进行公司收购,以此减少财报中的负债,甚至声称恒大私下还有与湖南雄震签订定期分次回购股份的协议.我们尚且不追究这样的回购协议是否存在,但是对于湖南雄震作为一个金融机构向恒大注入资金,我们很难相信这会是一次单纯的股权融资.恒大这种在会计处理方面打“擦边球”的行为,也从侧面坐实了恒大利用财务障眼法欺诈投资者的不良行径.

其二,香橼恶意攻击,虚构证据.这份57页的报告的核心点是香橼指出了恒大在经营和财务方面的七大危机.七大危机,几乎桩桩可以让恒大退市,分别是预售房款回收困难；负债大量增加；预售量降低；建设不经济项目以保持预售；向相关方不良销售关键资产；合同销售量降低；承受高额贴现息等.在这一部分,我们发现香椽在这一部分获取的数据不足,以猜测为主,甚至于大量证据来源于匿名的媒体报道和内部人士披露,缺乏有力证明.报告中的还有一些计算方法非常牵强,比如香橼从股价与预售量之间的关系指出恒大地产管理层有虚报预售的动机.香橼作为一个商业机构,具有逐利的本性.在这次的做空事件中,香橼为了从中获利,写出了这样一份复杂冗长的报告,其中却有不少控诉实际上是捕风捉影,恶意攻击恒大,糊弄投资者.

其三,会计制度之争.在香橼与恒大就会计查重所做的争执中,还有一部分是由于会计制度的差异所造成的.恒大按照国内房地产行业的常规做法,将一笔40亿元的项目开发经费通过资本化的方式计入了资产.这样的做法受到了香橼的攻击,因为在美国的会计准则中,这笔经费应该计入负债.

在这场关于查重的争论中,我们很难说香橼和恒大哪一个是绝对清白的.因为没有足够的信息,对于很多问题,我们也很难对事实做出判断.比如关于双方对流的争论,香橼按利息回报率计算置疑恒大流查重,而恒大则指出Citron在计算货币资金收益率时,分母简单的用期初加期末除2的平均值并不严谨,没有考虑到银行存款在各个月份之间的变动；并表示香港的美元存款利率远低于香橼采用的大陆存款利率标准.在这种情况下,由于信息不对称,投资者没有办法判断事实,而资本且市场的股价瞬息万变,投资者为保全自身利益,只能马上抛售股票.

(二)做空恒大的金融操作过程