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内容摘 要 :衡量货币政策对上证指数的时滞分析至关重要.本文建立VAR模型,运用脉冲响应函数,采用从2000年到2008年的月度数据,对我国货币政策对上证指数的时滞效应进行了实证分析,结果表明,利率和法定准备金率产生的时滞要短于货币供应量所造成的时滞.

关 键 词 :货币政策时滞,VAR模型,脉冲响应函数

一、前言

2008年中国经济的增长速度明显放缓,为了摆脱美国金融危机和国内产能过剩的影响,中国的货币政策经历了从紧缩性货币政策到扩张性货币政策的急剧转变.而上证指数从2007年11月份以来,经历了整整一年的熊市,于2008年开始见底回升至今.股市的上涨离不开流动性的支持,货币政策对股市有着非常重要的影响,因此货币政策对上证指数时滞的研究具有积极地现实意义.


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二、实证分析

(一)变量和数据的选取.在我国货币政策对上证指数的时滞研究中,选择上证指数(SZ)作为目标变量,货币政策变量采用广义货币供应量(m2)、7天同业拆借利率(rate)和法定准备金率(zbr)作为衡量指标.本文在进行实证分析时所选用的数据为全国的月度数据,原始数据来源于《全国宏观经济统计月报》、“中华人民共和国国家统计数据库”、“中国人民银行网站”和中国证券监督委员会,取样时段为2000年1月―2008年12月.在对模型进行分析时,考虑到季节性因素对数据的影响,事先用census X12季节调整方法进行调整,对调整后的数据进行对数处理以消除异方差.

(二)ADF单位根检验.采用ADF检验方法,对各变量进行单位根检验,检验中采用AIC准则来确定最佳滞后阶数,检验结果见表1.

从表1可以看出,在5%的显著性水平下,序列lnsz_sa、lnm2_sa、lnrate_sa和lnzbr_sa是一阶差分平稳的时间序列,即一阶单整的.

(三)向量自回归模型(VAR).根据以上分析,因为sz_sa、lnm2_sa、lnrate_sa和lnzbr_sa是一阶单整的,对所有变量取一阶差分后建立向量自回归模型VAR,并用脉冲响应函数对其进行解释和分析.根据AIC和SC信息量取值最小的原则,经过多次试验将变量滞后区间定为8.将dsz、dm2、drate和dzbr滞后1―8阶的值作为内生变量,建立向量自回归模型VAR(8).


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为了检验VAR模型的稳定性,本文采用VAR模型滞后结构检验的AR根图表法,如果被估计的VAR模型所有根模的倒数小于1,即位于单位圆内,则其是稳定的.检验结果如下图:

可以看到所有的单位根落于单位圆内,因此该VAR模型是稳定的.

(四)脉冲响应函数.基于VAR(8)的脉冲响应函数如图2所示,横轴代表响应函数的追踪期数(设置为20),纵轴代表因变量对解释变量的响应程度.

首先分析dsz对货币政策的响应路径,从图2(a)可以看出对dm2施加一个标准差的冲击,dsz在前10期一直处于波动状态,自第10期之后逐渐趋于平稳,逐渐收敛于0.图2(b)表明对drate施加一个标准差的冲击,dsz在第8期达到最大,之后一直处于波动状态.从图2(c)看出,对dzbr施加一个标准差的冲击后,dszi一直处于剧烈波动状态,自第8期后波动达到最大.

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三、结论

(一)实证分析结果表明,在2000年1月到2008年12月,我国货币政策对上证指数存在明显的时滞效应,其中法定准备金和利率的时滞效应要大于m2的时滞效应.m2对s上证指数的时滞为10个月,利率对上证指数的时滞大&#

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32422;为8个月,法定准备金率对上证指数的时滞大约为8个月.这说明,对于 银行的货币政策而言,说明利率变量和准备金变量对上证指数的影响力度大于m2的影响力度.这和货币政策理论和实践经验是相符合的.

(二)从宏观经济变量对货币政策的响应路径来看,各大货币政策中,利率和准备金率对上证指数的时滞期间要比m2对上证指数的时滞期间要短.这与货币政策的传导路径长度有关,m2对上证指数的影响主要是通过流动性效应来传导的,而利率和准备金率对上证指数的影响不仅通过流动性来影响上证指数而且通过预期来影响上证指数.而预期具有前瞻性和不可预测性,所以预期对上证指数的影响要比流动性影响要快.

(三)货币政策是影响我国上证指数走势的重要因素.随着我国股市的不断完善和发展,货币政策对股市的调控作用起到越来越好的效果.实证表明利率和准备金率所造成的时滞要大于m2造成的时滞.

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