伯南克的政策哲学看联储政策走向

伯南克政策哲学的重要性,不仅仅是他是美联储主席,其一举一动无不牵动着着全球金融市场的神经,还因其为新凯恩斯经济学主要代表人物之一,是最深刻的大萧条时期货币政策的研究者,其理论正付诸于改善08年金融危机后美国经济的实践.如果我们希望对美联储未来政策行动有更前瞻性理解,就需要深入了解伯南克的政策哲学.

货币理论研究最基本的目标是为货币政策提供清晰而简单的规则,蒙代尔认为,货币政策真正要选择的是不同的货币准则,而不是固定汇率或浮动汇率那么简单.第一个货币准则以汇率为目标,让货币供应量和水平来适应汇率目标（金本位、银本位及布雷顿森林体系,均属于汇率准则）；第二个货币准则是以货币供应量为目标（或它的变化率）,以汇率和水平作为变量来适应货币供应量；第三种货币准则是以水平为目标,让汇率和货币供应量适应水平.

蒙代尔认为货币供应量准则在三个准则里最脆弱,已被美国证明为失败的准则.因为在开放经济体中,通过固定货币供应量或其变化率,几乎无法达到最优的稳定.短期货币需求变动较为随机,因为其受汇率和利率预期的影响.从技术角度讲,货币本身的定义也会随着技术和金融创新而改变.

70年代随着货币主义的兴起,美联储以货币供应量作为目标.当时,美联储以货币供应量M1为货币政策中间目标,并由联邦基金利率与之相匹配.之后随着金融市场不断创新、国际资本流动加快以及货币供应的内生性变化,至1987年迫使联储宣布不再设定M1目标,将操作重点转向更广泛的货币总量目标M2.但是,随着金融市场的继续发展,货币供应量的可测性和可控性大为降低,货币供应量与经济增长的相关性也大为减弱,到90年代M2与经济活动的稳定关系破裂.1993年7月格林斯潘宣布联储不再以任何货币总量作为目标,未来以联邦基金利率作为主要调控目标.

在以水平为准则的货币政策方面,蒙代尔与伯南克分歧巨大,蒙代尔认为盯住通胀率的货币政策准则也不可取,特别是对于发展中国家,这些国家通胀波动性大、稳定性差,而且容易受到国际资本流动的影响.然而,伯南克却坚定相信盯住通胀率的货币准则、采取灵活的通胀目标为最优的货币政策准则.

伯南克认为通胀基准目标具有三大特征,首先,货币政策首要目标是长期稳定,所以货币政策须致力于实现既定的长期通胀目标,当然通胀水平既不能太低又不能太高,需同时避免通缩与通胀.其次,在次要目标实现上,如产出稳定,需维持银行短期政策的灵活性,这才是灵活的通胀基准目标.最后,货币政策决策者要保证政策开放和透明,如定期发表通胀报告,公开讨论政策方案.

灵活的通胀基准目标这一政策具有显著的优点,它提供的是统一货币政策架构,既可用于正常环境,又能在极端危机中防范和缓解冲击.因为,一旦面临资产波动或金融动荡,通胀目标引导政策制订者朝稳定经济的方向调节利率.资产上升和下降会带来需求扩张和收缩,只要政策制定者致力于维持通胀稳定,他们一般会逆势而为—资产上升时加息,资产下滑时降息,这种自动应对的货币政策既稳定经济,也会因消除通胀或通缩而促进金融市场稳定.同时,这种政策也能稳定资产,当资产下滑时,央行降息可缓冲资产下滑的压力,避免经济遭受更严重的负面冲击.最后,这种政策还可调节市场参与者预期,如果参与者预期银行将逆周期而动,那么源自非基本面因素如心理因素等过度反应就可能被遏制.

自1990年至今世界上有近20家银行明确定义并公布通货膨胀目标,“灵活的通胀基准目标”之准则并非伯南克的首创,然而他是该政策准则最有力的倡导者.1999年,伯南克发表专著指出美联储应该再进一步,采取明确的通货膨胀目标.因为当时联储虽已采用长期低且稳定的水平作为政策目标,但始终缺少对该目标的一个明确的量化定义.伯南克做联储主席之后,“灵活的通胀基准目标”作为其政策哲学的核心,被执行的淋漓尽致.联储极为明确地将2%作为通胀基准目标,另外考虑到美国金融危机之后,产出急剧下降,失业率快速攀升,作为“灵活性”的体现,联储明确指出失业率应被控制在6%以内,也就是现在的联储双政策目标.

从联储的两次QE的时间点来看,QE1从2008年11月25日开始到2010年3月,QE2是从210年的11月3号推出到2011年6月底,第一次QE主要是雷曼倒闭后银行之间流动性极差,联储作为最后贷款人很快推出一轮QE,挽救了岌岌可危的银行体系,避免了危机的深度扩散.关于第二次QE,从2009年底开始经济数据开始走弱,通胀从2.7%的水平跌到1.1%左右、核心CPI从1.8%跌到0.9%,劳工部非农就业人数月净增加从10年5月份51.6万跌到6月份的-16.7万,显示出急剧的恶化趋势,失业率高达9.5%居高不下,伯南克在8月杰克逊霍尔的联储年会上为QE2打开了大门.

随着美国经济增速在今年第二季度开始有所减弱,市场对QE3的预期在升温.依据伯南克的政策准则,我们看通胀和就业的指标来判断联储未来的政策走向.CPI从去年底的3%降到1.7%,但是核心通胀这半年稳定在2.2～2.3%的窄幅区间.月度的就业改善情况从年初以来有些弱化,劳工部非农就业人口从年初1月份的月净增加27.5万人下降到到6月份的8万人,但并没看到非常明显恶化的趋势,失业率略有改善从去年底的8.5%到现在的8.2%.除了这两个目标之外,我们也可以参考下美国房地产状况,房价这半年已经企稳,房地产开放商的营建许可证数量稳步增加,显示出房地产开始明确复苏.整体来看,美国经济处于弱复苏状态,似乎短期QE3的紧迫性并不高.