宏调年中观察

2013年是贯彻十八大精神的开局之年,也是换届后新政府的开局之年,宏观形势与宏调政策动向引人关注.从上半年情况看,经济运行延续过去两年调整轨迹,伴随总需求增速趋缓与下行压力.宏观金融政策则因应经济形势与转变增长方式需要,体现积极稳增长与稳健防风险的双重导向.

近半年来宏调的新取向与新风格,正在引导市场主体对宏观经济与政策环境预期形成方式发生变化,并会对后续改革与长期增长前景产生重要影响.调整背景下增速减缓

上半年宏观经济运行,仍延续过去两年以来调整深化与增速走缓态势,不同宏观指标呈现某种发散情况.具体运行特点可从几组宏观数据指标及其对比关系中得到粗略观察.

一是上半年7.6%经济增速低于年初市场预期.如一季度7.7%增长率低于“朗润预测”8.15%预测值,二季度增速7.5%低于“朗润预测”7.95%预测值,显示宏观经济面临下行压力.不过货币和融资增长速度不低.上半年M2增速为14%,信贷余额增长率14.2%；社会融资总额增长10.15万亿元,同比多2.38万亿元.据央行二季度货币政策报告,6月份非金融机构及其他部门贷款加权平均利率为6.91%.经济现状与流动性陷阱相距甚远.

二是工业品生产者指数增长率为-2.2%,其中生产资料工业品指数下降3%,尤其是采掘工业生产者下降6.9%,反映对早先资源性商品大幅上涨的回调.不过生产者中的生活资料的生产者指数为0.4%,其中衣着生产者上涨1.3%.上半年农产品生产者指数上升1.5%,居民消费上升2.4%.总体而言,宏观经济并非处于通货紧缩状态.

三是工业增加值增速回落到9.3%相对偏弱水平.工业内部不同行业增速差异较大,如铁路、船舶等运输设备制造业仅增长2.2%,发电量和原油加工量分别为4.4%和4.1%,但是汽车产量增长15%以上,化工部门、钢材生产、有色金属仍保持在10%及以上增速,产品销售率维持在97.5%较高水平.另外固定资产投资增速为20.1%,尤其是第一产业和第三产业投资增速较高,分别为33.5%和23.5%.第二产业投资增速较低为15.6%,显示在目前宏观周期较低位运行阶段,某些工业行业产能闲置率上升并经历去库存化过程.

四是实际消费增速为12.7%.在整顿“四风”与遏制公款高消费取得明显成效情况下,消费这一不俗增速显示尽管城市居民收入增速暂时下降,居民消费增长受自身平滑效应影响并不太大.值得注意的是：房地产市场量价齐增：今年上半年房地产销售面积5.1444亿平方米,比去年同期3.9964亿平方米同比增长28.7%；上半年商品房均价简单均值为6304.2元,比去年同期5620元增长约12.2%.

五是虽然总需求增速偏弱,劳动市场运行尚属平稳.大学生就业等劳动市场结构性问题持续存在,不过非农就业总量仍在增长.人社部的数据显示,今年上半年,城镇新增就业人数725万人,同比增长31万人；城镇登记失业率低于4.6%.今年一季度全国劳动市场求人倍率仍在超过1水平上小幅上升.

2012年二季度以来,经济增速除去年四季度反弹到7.9%,其余四个季度大体在7.5%上下波动,显示宏观经济仍处在增速较低位盘整阶段,并面临边际下行风险.不过上半年经济增速位于政府7%底线以上,总体仍处于平稳增长区间以及各方大体能接受范围.双重导向的宏调政策

新领导层就任后,反复强调全面深化改革对中国经济长期发展的决定性意义,并多方阐述与展现力推改革的理念与决心.与此同时,顶层积极谋划设计长期改革计划,同时在取消审批事项、推进新型城镇化、放宽民营资本市场准入等方面迅速推出改革政策.改革举措完善体制利在长远,不过在目前宏观环境下不少改革政策也有发挥提振需求的短期积极效果.

4月25日,政治局常委会议提出“宏观政策要稳住,微观政策要放活,社会政策要托底”.与这一基本方针相一致,新政府宏观金融政策逐步展现双重求稳导向：一方面短期求稳,即稳增长、守底线,力求让经济运行保持在政策目标范围之内.另一方面长期求稳,即防风险、重稳健,坚持盘活存量和用好增量的稳健货币与金融政策.双重导向凸显新政府宏调政策的新思路和新亮点.

去年二季度GDP增速回落到7.6%,上届政府宏调政策适时转向稳增长.去年12月经济工作会议,把稳增长作为2013年基本工作任务之一.4月25日政治局常委会议明确提出：“经济增长动力仍需增强”；“要着力释放内需潜力,大力发展绿色消费和怎么写作消费”.新政府就任后,继续以稳中有进、稳中有为作为宏观经济管理总基调,出台了一系列稳增长的宏调举措.

例如6月26日国务院常务会议部署,加快棚户区改造,决定今后五年再改造城市和国有工矿、林区、垦区的各类棚户区1000万户,其中2013年改造304万户.又如7月21日国务院常务会议部署,实施“宽带中国”战略,要求年内发放4G牌照,鼓励民间资本进入基础电信运营市场,力争实现今后三年信息消费规模年均增长20%以上目标.再如7月24日国务院常务会议,推出免税、贸易便利化、加快西部铁路投资等具有稳增长效果的政策.

为更好发挥金融支持经济发展作用,7月1日国务院发布“金融十条”,稳增长是重点目标之一.如强调要“提高实体经济特别是小微企业的信贷可获得性,进一步加大金融对实体经济的支持力度”.要求“力争全年小微企业贷款增速不低于当年各项贷款平均增速,贷款增量不低于上年同期水平”.同时要求“进一步发展消费金融促进消费升级”.在7月16日经济形势座谈会上,李克强总理集中阐述稳增长与宏调区间管理关系.他强调当经济运行逼近上下限时,宏观政策要侧重稳增长或防通胀,使经济运行保持在合理区间.既不能因经济指标的一时变化而改变政策取向,影响来之不易的结构调整机遇和成效；也不能对经济运行可能滑出合理区间、出现大的起伏缺乏警惕和应对准备.

7月30日政治局会议明确肯定,“上半年主要经济指标处于年度预期目标的合理区间,经济社会发展总的开局是好的.”同时要求继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策,加大金融支持实体经济的力度；积极释放有效需求,推动居民消费升级,保持合理投资增长,积极稳妥推进以人为核心的新型城镇化,促进房地产市场平稳健康发展.

保增长是近半年来新政府宏调主轴之一.然而新一轮宏调与刺激政策显著不同：稳增长不再走货币放水、信贷扩张、过度依靠扩大负债与政府投资老路.在千方百计稳增长同时,货币金融政策坚持适度稳健与防治风险方针,审慎管理货币信贷总量增长.宏调这方面新取向,集中表现为高层不断强调的盘活货币存量、用好信贷增量的方针.

5月13日李克强总理就指出,“在存量货币较大的情况下,广义货币供应量增速较高.要实现今年发展的预期目标,靠刺激政策、政府直接投资,空间已不大,还必须依靠市场机制.”6月8日李克强再次要求“通过激活货币信贷存量支持实体经济发展”.6月19日国务院常务会议提出用好增量、盘活存量.7月30日政治局会议明确支持“盘活存量、优化增量”方针.

坚持货币金融总量稳健前提下,政府有关部门采用多方面措施防范与化解金融风险.例如针对近年银行理财产品规模快速扩张存在的问题,3月25日银监会发布“8号文”规范治理.针对少数行业早先过度扩张导致目前产能过剩以及财务困难与金融风险的问题,政府不再制定行业振兴计划加以救助,而是在保持货币信贷总量稳健增长前提下,引导企业、地方更多通过市场机制应对与化解.另外针对地方融资平台快速扩张可能存在局部风险聚集情况,政府审计部门8月1日开始对五级政府性债务进行审计以求准确摸清情况,体现决策层对金融风险既高度重视又审慎应对的政策立场.调整阵痛来自何处

经济增速趋缓引发各种要求政府放松货币与刺激经济的诉求.经济增速走低确实带来困难,问题在于目前经济增速趋缓主要不是宏观政策过于严厉与紧缩的结果,而是对早先过度扩张累积高杠杆与风险因素进行必要调整的产物.货币放水与大手刺激虽能暂时舒缓阵痛,然而不能根治并会加剧现有深层矛盾,不利于长期经济回归内生可持续较快增长.

目前宏调政策大体属于中性与温和积极类型,本身并不具有紧缩效果.从财政政策看,今年预算内财政收支赤字规模比去年增长8.56%.政府代地方发债与地方自行发债规模增加到3500亿元.从货币金融政策看,上半年广义货币和信贷增长率在14%上下,社会融资总额增速较快,总量关系体现稳健中性特点.上半年房地产“量价齐增”,从一个侧面显示经济整体不存在所谓“钱荒”.政府千方百计稳增长,尤其显示宏调政策温和积极取向.

在正常情况下,这样中性与温和的积极宏调政策,应足以使经济运行接近潜在增速水平.目前经济增速趋缓并非宏调政策过于紧缩所致,而是宏观金融调整规律使然.我国新时期开放景气增长取得巨大成就,同时也因种种体制和政策不完善原因,在少数局部领域积累了一些高杆杠与高风险因素.经济扩张阶段“山高月小”,风险似乎不足为虑；经济调整时“水落石出”,问题逐渐呈现出来.

例如地方政府平台债务规模增长偏快蕴含风险.审计署6月发布对36个地方政府本级财政需要负责的债务规模审计结果,显示地方债务总量规模仍在较快扩大,已出现一定比例“借新还旧”、土地财政入不敷出等方面风险因素.又如各类理财产品过快扩张与“借短投长”期限错配成为金融风险潜在来源之一.钢贸、光伏等少数行业,先前过度扩张或违规借贷,现已面临风险暴露情况.个别资源型城市在前些年资源景气时期大手花钱上项目,近来相关市场行情重回平淡后,地方财政面临入不敷出困境.

对高杠杆风险以至泡沫因素当然需理性看待.高增长不可能四平八稳,难免出现高杠杆风险因素,不用大惊小怪.不过也应看到过度扩张与累积金融风险的负面影响.它们不仅会增加经济运行的不确定性,还会加大盘活货币存量的困难,如同经济肌体存在的局部病灶不利于经济回归内生快速增长状态.

加强财政金融纪律,主动治理金融风险,是宏观经济可持续增长规律的客观要求.我国改革开放时期三次调整与整顿,都是在货币信贷和总需求过度扩张不可持续性显现后,决策层顺应经济规律主动或被动进行调节的过程.虽然历次调整细节得失有待具体分析总结,然而总体上调整整顿是宏观均衡与经济可持续规律发挥作用的结果,由此加强的宏观财金纪律作用是经济长期持续高增长的必要条件之一.

目前我国经济仍处于较快成长机遇期,少数局部范围高杠杆高风险因素仍处于可控状态,新领导层直面风险、主动调整、及时防治,无疑是正确而合理的选择.

此外还有两点原因,也对目前经济增速产生抑制作用.一是从外部环境看,全球经济仍在经历深度调整,主要发达国家总体上都处于危机后经济增速趋势下降状态,对我国出口增长产生不利影响.今年上半年出口增长率位于10.4%较低位水平,外需动力不足制约国内增长.二是改革滞后和政策扭曲带来抑制增长效应.过去一段时期宏调政策过多依赖产业政策,面对货币扩张带来的宏观偏热与通胀问题,左一道右一道投资管制措施客观上对民营经济投资和创新活力产生抑制作用.对此应通过深化改革与实施贸易便利化等措施加以应对,货币信贷“大水漫灌”并非对症良药.宏观形势与政策前瞻

美国经济学家欧文·费雪说过：宏观经济领域“所能观察到的真实历史事件总是波长与振幅各异的各个周期性变量（加上当时的各个非周期变量）共同作用的结果”.中国当下宏观经济运行特点,显然也由诸多周期与非周期变量共同塑造而成.目前调整不仅是对早先超常刺激措施遗留效果的回应,也是上一轮开放景气扩张所积聚内在张力的后续释放.不仅如此,我国潜在供给增速趋势性走低,主要发达国家陷入增长困境的外部环境特点,我国领导层新老交替对重估政策目标优先顺序带来的机遇,都会对经济运行与宏调政策产生影响.

基于上述粗线条观察与分析,可以对宏观经济和宏观调控政策后续走势提出几点推测与展望.

第一,未来除非发生难以想象的情况,中国政府应不大可能再次出台货币信贷宽松的强势刺激政策.新政府近半年宏观调控实践的明确指向,从一个侧面或许可解读为是要提示与说服市场接受这一政策预期.6月“钱荒”事件显示,相反预期甚至博弈策略可能会面临较高政策风险.

第二,目前政策组合有很大可能使国民经济实现平顺着陆的前景.如果把软着陆理解为年度经济增长率不低于7%的底线,同时又能对早先遗留的局部风险与高杠杆因素进行阶段性适度调节与化解,从而为下一步改革以及内生可持续增长创造一个良好的宏观环境,目前宏调政策组合有可能实现这一软着陆目标.

第三,即便万一出现硬着陆小概率事件,政府也未必会诉诸大规模刺激.在这种不太可能的检测设情形下,决策层可能会针对性出台更大力度的稳增长与促内需政策,以纾缓宏观调控过程对市场各方带来的阵痛.也可能会借鉴改革时期几次重大调整与整顿的经验,对导致经济困境的深层矛盾与问题痛加治理,为后续经济内生性可持续增长奠定基础.目前双重导向的宏调方针似乎有其内生支撑力,甚至在一定程度上可以看作是新决策层的支配策略.