M2数据失真:掩盖中国金融痼疾

我国货币超发没有?超发了多少?是个很有争论的大问题.赵宏瑞的《中国货币总量论》下了很大功夫实证解决这个大问题.他的主要贡献之一,就在于看出了央行报表的问题,重新统计出了我国货币超发的实证数据,重新整理计算了货币超发幅度、逐年的消化吸收情况和未能消化的金融过剩与总供给失衡的危险地方.

超发的货币透过膨胀会影响到住房、股市和实体经济投融资的成本核算,影响到企业投资预期,会加大我国经济的滞涨烈度,最终影响我国经济的成长后劲.

本刊首发作者的研究成果,希望为《中国民商》的高端读者群和顶层设计群体提供一个务实有力的货币金融观察视角.

我国M2 统计数据失真,必须予以纠正

《中国民商》：您写这本书,是以金融视角、解读中国经济,那么就当前而言,您认为我国经济的主要矛盾是什么?

赵宏瑞：反思我国过去20 年的经济,一直存在着总供给过剩的问题.政府为解决内需不足,持续培育消费热点、扩大基建投资、强化转移支付、维持币值稳定.与此同时,我国20 年来金融体系产生的存差淤积以及M2 过高,引起了学术界关于“货币是否超发”的热议.

这是由于我国实体经济与金融深化之间要素错配、经济社会转轨阵痛造成的；一方面在我国长期以来形成了流动性、劳动力、产品、产能的四大过剩,另一方面我国“入世”以来的强制结售汇体制,确实形成了货币总量的被动超发；我国实体经济长期存在着的总供给过剩与金融体系长期存在着的存差淤积,构成了当前我国经济“第三类非均衡”的核心特征；在今后很长时间内,总供给过剩与金融过剩将会是一直阻碍我国经济增长的主要矛盾.

我国目前汽油涨价,总有提前一天的预告.但我们手中货币明天的价值,是否被货币超发所稀释?却无法有提前一天的通知, 这是由我国被动的货币发行体制所客观决定的.只有掌握我国货币总量运动的规律,现有体制下我们至少可在每个月底,得以事后地知悉我国货币是否超发、币值是否稀释.

《中国民商》：《货币战争》曾是风靡一时的畅销书,“货币阴谋论”的说法也盛行一时,对于更多的普通人而言,对“货币”的理解并不专业,您提到的“货币总量”是什么概念?

赵宏瑞：“货币总量论”（the aggregate moneyapproach）是指1971 年美元脱钩黄金、全球渐次地进入纸币时代后,一国真实的信用货币总量；我们每一持币者手中的货币量,不过是一国货币总量中的百分比.此前的货币理论,是世界金本位“锚定”或挂钩下的“货币数量论”（thequantity theory of money）.在黄金数量既定情形下,人们可以略微地忽视其所持纸币的货币总量运动.

但当今世界的信用货币,已经失去了黄金数量既定的约束与“锚定”,我们经济中的货币价值,就再也脱离不了货币总量运动中的增发、超发与派生造成的货币稀释.这个世界上,“理性人”都在趋利避害.各国的信用货币总量运动,都应当是严谨而透明的.

我希望运用货币总量运动的规律,逐一美元、欧元、日元、港币等世界各地货币总量的运动图景.我深信,当全世界信用货币总量的数据都摊在桌面之时,即是所谓“货币战争”和所谓“货币阴谋论”的之日.

《中国民商》：您逐年研究分析了中国63 年来“整体存差”演进的过程,首次实证我国货币超发数据及超发成因,那么,在您看来,是什么构成货币超发?什么是形成我国货币被动超发的金融痼疾?

赵宏瑞：我国金融体系中的货币总量增长与存差淤积,是一个隐藏很深的体制问题.它既体现我国货币被动超发,又反映商业银行的表外逐利.

我在研究中,廓清中国货币总量运动中的恒等关系,即：中国货币总量等于 整体存差+ 派生货币等于 账户存款+ 流通中.在排除了我国商业银行的派生货币总量后,实证推导出我国历年的“整体存差等于 净存差+ 流通中+ 金融资本净值”,合计三个组成部分.

我的研究发现：金融资本净值很难划归实体经济范畴；流通中却往往在最小的经济单位中承担着生产性职能；而净存差,是银行体系中的“非贷货币”和闲置资金,自身具有投机牟利性质,需求高额系统维系成本.

我在《中国货币总量论》一书中补足我国M2的统计缺失,发现我国在2012 年底的货币总量已超过100 万亿元.其中92 万亿元是存款“笼中虎”,92 万亿元中有73 万亿元是较为优良的银行信贷与债券资产；另外的27 万亿元是“整体存差”,相当于我国历史累积的货币发行量――该27 万亿元中尚有18 万亿元“净存差”.

净存差是区分我国货币增发与货币超发的客观界限.我国净存差在2002 年底为1 万亿元,在2012 年底就增至18 万亿元,该18 万亿元净存差在我国同期的27 万亿元整体存差中属于超发的货币,形成我国货币被动超发的金融痼疾.

而在货币超发情形下,我国实体经济的供需失衡与金融体系的存差淤积,已经演变成当前我国经济主要矛盾中的主要方面.

《中国民商》：您的研究中发现我国曾发生过错综复杂的“存贷差逆转”现象,情况是怎样的?

赵宏瑞：按照“存款- 贷款等于 存贷差”的货币总量逻辑,我国在1994 年底发生了“存贷差逆转”现象,由1994 年以前的贷差,逆转为1995 年以后的存差.如下图所示.

1984 年我国确立了中国人民银行作为银行,开始恢复了商业银行的派生存款功能.

商业银行恢复存款派生功能以后,存款肯定大增,但为什么“存贷差逆转”的现象没有发生在1984 年当年、而是发生于10 年后的1994 年?

在1994 年底发生的“存贷差逆转”现象,说明了存贷差形成机制和增长原理发生了耐人寻味的历史性改变.这是宏观经济运行造成的、还是金融部门造成的?是“存差”好、还是“贷差”好?这需要具体分析两种情况下的宏观经济运行体制,需要具体分析银行在货币总量运动中的货币增发效用. 自1952 年至2012 年的61 年中,我国近期18 年来“存差”时代的调控经验,还没有超过“贷差”时代43 年的历史长度.

《中国民商》：我国金融体系的突出矛盾是M2 过高吗?

赵宏瑞：突出矛盾并非M2 过高,而是被动超发的“净存差”增长过快.

我研究概括了中国1948 年-2012 年人民币流通历史上的货币总量运动,通过总量看增量,才能厘清我国整体存差的历史成因和来龙去脉；通过总量看源头,重新估算出了我国历年的货币超发量.我发现,我国目前的整体存差与货币增发之间存在着恒等、轧平关系,可以用下图来总括表示.

《中国民商》：如何避免今后出现美国金融危机所暴露的“大而不倒”系统性风险?

赵宏瑞：必须破除我国M2 数据失真,重估我国货币总量范畴.中国公布的2012 年底M2 为97.4 万亿元.本书在实证中发现,诸如我国的工、农、中、建各大银行的“金融资本净值”合计为3.1万亿元,并没有被列入M2,因此,我国2012 年底的货币总量应为100.5 万亿元.我国M2 统计数据失真,必须予以纠正,以使我国货币总量指标能够真正囊括全部存款和、真实反映货币发行与货币衍生之比例,杜绝“货币丢失”,以便我国政府更切实际地了解和掌握我国金融形势,及时推出防范我国金融“避实就虚”的对策,避免今后出现美国金融危机所暴露的“大而不倒”系统性风险.

货币超发是流动性、劳动力、产品、产能四大过剩为害之首

《中国民商》：你认为是要素增投还是货币超发,在拉动中国经济增长?

赵宏瑞：有国内学者提出我国经济增长是高通胀、高增长、高储蓄“三高型”拉动的,认为是长期以来的高储蓄率推动了我国经济的持续增长；也有国外学者提出我国的货币供应量M2 现已超过国民生产总值GDP 近一倍,是货币超发或货币深化（以M2/GDP 为指标）推动了中国的经济增长,尽管我国同期做到了保持物价基本稳定,没有剧烈波动.

我国学者曾就存差扩大提出过存差概念因国际接轨而“应当淡出”说、存差扩大源于“外汇占款”说、存差扩大意味着“货币失业”说,逐渐开始担心我国银行体系未能充分地将当期存款（储蓄）有效转化为当期贷款（投资）,致使肩负储蓄转化投资使命的货币“失业”了.

我们研究表明：过去20 年中,我国存差扩大,蕴含了实体经济中的总供给过剩,表明了我国投资转化机制的功效不足；存差扩大不利于缓解我国宏观经济中的深层矛盾,阻碍了储蓄向投资的转化.我国过去20 年存差增速超过GDP 增速5.8倍,在金融部门集中地反映出这一投资转化机制失效的问题,其中还暗含难以察觉的未来金融风险与经济发展滞胀风险.

《中国民商》：您认为“货币超发是我国经济中流动性、劳动力、产品、产能四大过剩为害之首”,应如何理解?

赵宏瑞：我的研究发现：第一,我国增量要素的投放追不上整体存差的扩大、要素增投衔接不上资金可贷性需求、实体经济与金融深化之间缺乏有机配合,都是阻碍我国投资转化与资本形成的主要障碍；第二,存差过大,危害甚剧.这意味着金融体系内的货币超发、存贷失衡、金融媒介力渐弱、系统脆弱性加大,同时持续加剧我国实体经济的主要矛盾,加重全社会对货币超发与分配不公的紧张和忧虑；第三,要解决实体经济矛盾,必须抓住金融枢纽；要化解我国存差淤积,亟需改进增量要素投放与存差淤积之间的匹配机制.

为此,我提出要做到管控“少发多贷”、增量配齐可贷要素、化解当前经济的“第三类非均衡”.

《中国民商》：您认为我国经济已经发展到“第三类非均衡”中的超发困境,为什么?

赵宏瑞：对比同期不断加深的我国实体经济供需失衡,我提出我国当前经济中“净存差与总供给双过剩”为特点的“第三类非均衡”,以接续厉以宁教授于1990 年提出的关于我国经济市场机制不完备的“第一类非均衡”、现代企业制度不完备的“第二类非均衡”.目前我国经济进入了“第三类非均衡”,具备四个特征：实体经济总供给长期过剩、金融部门长期存在“净存差淤积”、现有生产要素中的非资本要素（例如农村土地及劳力）难以融入现代化再生产、财政转移支付缺失民生机制的培育功能.我国必须在现有金融体系非淤积部分中的优秀信贷模式里,找出社会再生产赖以持续发展的要素优化配置机理.

货币超发之道

《中国民商》：您在书中提到,解决我国货币超发问题并不仅仅取决于央行自身,那么关键何在?怎么样才能化解我国货币超发与“第三类非均衡”的经济主要矛盾?

赵宏瑞：之道在于从金融视角重塑生产要素,第一,促进经济持续增长的“可贷项目”

必须同时齐备“人、本、盈、需”四大要素特征,重新认识并将其创新界定为“可贷机理”；第二,只有抓住可贷机理、增配可贷要素,才能帮助我国中、小、微企业优化实现社会再生产的市场环境；这既有利于化解存差的淤积,又可支持生产性的资本再循环,从而持续释放出我国经济成长的动力、消费的活力、发展的自信力；第三,重塑财政金融搭配,统筹本外币国有资本、财政税费、国企红利、土地财政、社保基金共计我国新世纪的“五个钱袋子”；只有综合统筹,才能管控少发多贷,重走财政金融密切搭配的中间道路.

总之,货币总量运动,涉及社会再生产的全部过程.我是从完善中国再生产过程中增量投放“人、本、盈、需”可贷要素的匹配机制入手,提出为生产者扫除按要素分配的体制障碍、放松城乡市场的末梢垄断、推进城镇化中的产业扩容、在民生工程中塑造出民生机制,以便于生产者找到合意的可贷项目、畅通的投资渠道、持续的收入预期.而且在未来我国的金融体制改革中,必须重新强化中国特色的财政金融搭配,以使得我国存差缓解、要素增配；尽管整体存差本身“易增难减”,只要建立要素增配的持续疏导机制,战略遏制我国货币被动超发的状态,我国的“净存差”就会积极怎么写作实体经济,我国的“整体存差”就会处于合意的范围之内.

这样,在扩大民生工程和目标补贴的前提下,着力培育民生机制,通过增量投入可贷要素的办法,化解我国金融体系中的存差淤积,逆转我国实体经济中的供需失衡,推动我国经济“第三类非均衡”历史时期的矛盾转化,最终达到我国经济持续崛起、健康发展的目的.

《中国民商》：您认为您的研究是“实然”性质的研究,而非“应然”性质的推理,这有什么区别?

赵宏瑞：我国建国后的前30 年,曾遵循苏联货币理论；改革开放以来的34 年间,则参考了西方货币理论.

学东学西,我们不应忘记“实证”审视自家的一亩三分地.在我看来,把我国货币总量、货币增发、货币超发的客观运动当做史料和客观事实进行条分缕析；把我国货币流通的实践结果,当做基本素材进行求实论证,是研究货币金融问题最真实、最有效的研究方法,便于客观探讨、优化改进、反思实证、自然推导出未来应当采取的中间路线.

另外,西方发达经济体中虽有相对独立的央行制度、货币理论、大量的货币调控实践,在具体调控技术和调控渠道上与我国具有可比性；但在涉及主权者看待货币增发乃至超发、管控流动性及存差泛滥问题上,由于存在着国家、央行、商行、存款者、借款人及其他金融机构利益相关者“多方参与的博弈”,常常显示出国别经济制度的根本差异,这使得各国的存差成因和调控渠道具有不可比性,各国各自的研究结果不见得能完全适用他国的货币发行实践和货币总量运动.