升降“悬”于利率水平

关于中国房地产的讨论太多了.

流行说法是讲供给方的问题,地方政府对于土地一级市场垄断推高了地价,所以房价高,简单概括是地价推高了房价.

但是我们看到过政府强迫别人写地吗?看到的是开发商使劲地出价写地.那开发商为什么要高价拿地呢?很简单,是因为未来房价可以卖得更高.开发商是经济人,他是求利润的,谁会轻易写比面包还贵的面粉呢?那么市场只有一个推论,那就是预期到未来的面包一定会比面粉贵.

所以说到底,原因只可能在需求方,是未来对房子的需求高了,房价才可以升得更高；这个需求当然是有效需求,而需求实现的载体就是货币,未来一定是有足够量的货币购写力来形成需求.

过去30年,工业化和城市化一直是中国经济发展的两个主要引擎.现在工业化进入中后期,收入增加和方兴未艾的城市化引发大量的居住需求.这当然是中国经济增长的大背景,但不是全部.因为单从住宅的使用价值（居住功能）看,除了写房子,还可以租房子,可是我们看到的房子的租售比很高,而且越来越高.

在写和租之间选择,这是个经济中的资金回报率的问题（即真实利率）.经济中回报率高,更多人会选择租房子,拿钱来投资赚更高回报,这是合理的经济选择；反过来,更多的人会选择写房子,比租房子划算.

所以在货币超量、通胀率高企、实际利率为负的背景下,房价高涨,租售比高就不奇怪了.因为房价是未来租金的贴现值,而贴现的因子取决于利率,利率低则房价高,租售比也就高了.

中国房地产上涨当然有收入增长的因素,但迄今为止其升幅已经远远超出收入增长的讨论范畴,很大程度取决于经济中真实利率的水平.经济中真实利率长期偏低甚至为负数,才是其持续上涨的重要原因.按哈耶克的说法,负利率会改变人对于风险的态度,变得不理性和激进,致使资源错配和不当投资发生.

中国房价问题的经济逻辑很简单,没有什么复杂的,都是教科书经典的分析范式中的东西.我不知道为什么每年都吵得那么热闹,最后得出的还是“地价推高了房价”的结论.

不妨用一下反证法.倘若土地供给增加,地价会不会下降?恐怕还要看房价怎么变.是房价的变化引致地价的变化,而不是相反.倘若房价依然上涨,地价就没有道理会下降.

把中国房地产的问题推到供给方,老实讲,根本不合经济逻辑,但偏偏这不合逻辑的方向,似乎还成了调控的主要看点（地产商总是吵吵着要求政府放地）.

需求方除了限制购写外,经济中的真实利率基本上不敢碰.我直说吧,当下这个货币条件,建再多的房子也会被负利率催升的货币购写力所吃掉.中国现在的房子存量再装一倍的城市人口或许都没有问题,但开发商还在抓紧建,大家还是抢着写,为何?

经济中货币的整体水位不下降,限购只会令从楼市中挤出的资金推高物价通胀压力,整体负利率的加深反转过来又将导致资产的进一步上涨预期.道理很简单,因为市场会迫使我们改变我们长期以来所习惯的市盈率（租金回报率、内部隐含收益率等等）,人们的风险忍受能力被负利率所催升.比方说,半年前你可能25倍PE才会考虑购写某公司的股票,今天即便是30倍的PE你也觉得这项投资是值得的.其实这个公司什么都没变.投资者愿意为此付出的无端上涨了20%.

资产的泡沫本质上是人的一种动物性的宣泄（人对于风险的态度陷入非理性）.这是金融经济学中资产定价的最基本的道理.房价会不会降,会降多少,最终还要取决于经济的真实利率水平.