热点轮换乏力震荡加大

本月(4月16日－5月15日)中,由于相继出台的经济刺激方案和对股市基本面估值处于高位水平的担忧的双重影响,大盘在高位持续震荡,成交量大体维持于上月水平,最终突破2600点关口,升幅4.3％.

在市场宽裕的流动性、政府巨额基建投资及汽车、家电和房产消费刺激措施的推动下,我国实体经济较年初回暖.4月份的宏观数据表明,虽然短期来看有复苏迹象,但中长期来看经济复苏前景依然难言明朗.

短期复苏迹象显现

经济刺激方案的影响已经初步显示出来.

工业利润降幅缩减

受汽车、房地产及水泥销量带动,一季度全国22个地区工业收入同比下降0.7％,利润同比下降32.2％.收入和利润降幅分别比年初收窄约2个和7个百分点,显示工业活动的衰退出现一定回稳.与年初前两月数据比较,化纤和有色金属冶炼及压延加工业由亏转盈,石油加工及炼焦业盈利继续大幅增加,电力行业亏损情况开始缩小.

鉴于短期内我国大部分支柱工业,如钢铁、电力生产、汽车和房地产,近期没有大幅回升的可能,晨星认为,未来我国工业利润将在较长一段时间维持在低位,利润降幅缩减的可能性及程度取决于我国固定资产投资的增长及国际市场大宗商品的需求状况.

“三驾马车”喜忧参半

占GDP增额约20％的对外贸易显著下滑,国际需求仍在进一步回落,而受政府经济刺激政策影响,原油等大宗商品进口及汽车进口有所回升,进口同比跌幅较第一季度收窄至23％.两方面因素影响,当月顺差同比降21％.占GDP约40％的投资增速继续增长,本月投资同比增长33.9％,较第一季度增加5个百分点.

CPI及PPI连续3个月双降.尽管两指数同比降幅双双小幅扩大,但晨星认为目前我国尚未有通缩压力,因为两指标均高于上季度的水平.一定程度上的大宗商品下降将有利于我国实体经济转型和继续发展.

热点轮换欠动力　板块表现各异

年初以来,围绕一系列产业振兴计划及区域经济改革计划,各类板块及题材股均轮番上攻.不过这样的主题投资轮番炒作手法运行到现阶段,由于大部分题材已经挖掘完毕,不少板块从估值底部上升到较高水平.市场已经对新政策推出产生“审美疲劳”效应.

大盘整体估值水平的提高及缺乏更深层次的政策刺激,本月大盘上升的推动力只能落在所谓的大盘蓝筹股价值投资行情上.本轮上涨远不如前段时间题材股轮番炒作一样顺畅,主要原因是大部分大盘蓝筹处于重工业产业链条的上游,它们的行情运行基础仍离不开企业业绩跟行业经济基本面,而这些因素尚未出现足以刺激股价进一步上扬迹象.

相比题材轮番炒作的手法,大盘蓝筹的炒作具有更高的资金要求.在前期投资者高位、市场资金分流压力加大及流入股市资金放缓的情况下,大盘高位震荡加大,不少个股在大盘蓝筹上扬之际纷纷回落.

银行板块是行情主力

该板块整体静态市盈率13倍,市净率2.3倍.银行板块的有利因素主要来自于宽松的货币及信贷政策.经过2008年四季度及2009年一季度的几次降息,目前银行业息差大幅缩窄.当前流动性充裕,广义货币及狭义货币供应量均同步大幅上升,预计近期内再次降息可能性不大,因此银行业息差继续收窄压力不大.加上银行业绩受惠于目前宽松的信贷政策及存款结构,资产市场的回升和经济活动回暖开始减少定期的比重,这些因素均利于银行业绩增长.

煤炭板块涨势强劲

该板块目前整体市盈率22倍,市净率4.2倍.原因主要有两个,一是煤炭自4月开始上涨,电力企业开始提高煤炭库存以迎峰度夏引致需求上升.二是煤炭企业限产,中小煤矿被关闭整顿导致供应收缩.但是,煤炭的上涨面临不少压力.国际市场煤价低于国内,不少用煤企业纷纷加大海外煤炭的购写.煤炭的需求方(主要为电力及钢铁行业)行业景气度未出现回升,这将压抑进一步的煤炭需求.

有色金属板块冲高回落

该板块目前整体市盈率整体静态市盈率46倍,市净率3.7倍,估值偏高.有色金属自3月中出现较大幅反弹,其中表现最为强势的是铜、锌、锡及镍等,涨幅均超过20％.本轮上涨主要由于国际商品市场预期中国需求增加,定量宽松政策导致美国通胀预期及国储收购.但的回升将使更多前期关闭的产能恢复生产,如果经济未能持续复苏,这将导致供给过剩出现.

经济复苏中期前景未明

展望未来的股市走势,基于对股市整体估值水平、实体经济表现及供需力量对比等因素的观察,晨星认为,受惠于充沛流动性,我国股市短期将高位持续盘整,震荡加大,然而中期的走势依旧不甚明朗,主要看实体经济回暖及宽松货币信贷政策是否具可持续性.

估值水平

目前上证综指及深圳成指的动态市盈率分别为24和25,市场整体市净率达2.9倍.大部分行业估值出现泡沫,23个行业中有20个行业市盈率水平高于市场平均,仅有能源、信息技术和金融3个行业市盈率低于市场平均.

实体经济

经济将继续大幅下滑,但部分指标显示有衰退减缓的迹象.纳斯达克指数市盈率为17,标普500指数市盈率约为13.目前这一估值水平已能反映当前美国经济的宏观基本面,进一步上涨空间不大.其他发达国家经济体的恢复程度慢于美国,近来欧元区制造业与非制造业的经理人指数均有企稳迹象,预示外需下滑程度或开始放缓.

供需力量对比

我国经济的推动力仅余投资和消费.政府自2008年四季度以来已分3批安排3000亿元投资,拉动一季度城镇固定资产投资同比增长超30％.目前新增投资主要来自于国家对中西部地区的基建建设,暂时尚未看到有足够的私人投资跟进.至于消费,晨星认为该指标短期内虽不可能迅速被拉动,但仍将保持一定的刚性增长.

股市中期风险在于经济复苏的步伐及货币政策的宽紧程度.如果经济复苏步伐和私人投资增速低于预期,不得不加大政府投资力度.鉴于财政收支趋于严峻的预期,政府持续加大投资存在不确定性.

此外,目前股市走势与货币流动性密切正相关,充沛的流动性带动资本市场提升,制造资本及商品泡沫,从而引致滞胀危险.只要投资及信贷过多及过长时间受到政策的人为干预,将增加资源错配及银行坏账的可能性,从而加大我国经济运行风险.