宝钢:巧降资金成本

一个企业的经营过程,从资金的角度来诠释,其实就是钱从哪里来,到哪里去,以及如何在周转中完成增值的过程.在这些环节中,CFO们首先要考虑解决的问题就是“钱从哪里来”.获取稳定、安全、低成本的资金是企业健康运行的前提.

随着货币资金市场、资本市场的丰富和完善,融资手段越来越趋于多样化,企业可选择的融资之道也越来越多,尤其是各种直接融资的手段,大为丰富：中期票据、短期融资券、企业债、公司债、可转换债、分离交易可转债,等等.与以前银行贷款一统天下相比,企业多渠道低成本融资成为可能,而较低的资金成本也成为企业竞争中的优势.在低成本融资方面,大企业往往有着规模优势、信誉优势和业务背景优势,具有更大的选择空间.

借力之道

上市公司通过发行股票融资是上市的目的之一.然而,传统的股权融资审批程序复杂,带来股本增加,有可能稀释每股收益,很难成为常规的融资手段.“分离交易可转债”是证监会在2007年新推出的一个上市公司在股票市场直接融资的产品,全称“认股权和债券分离交易的可转换公司债券”,性质介于增发股票（股权融资）和发行债券（债权融资）之间,较好地回避了股本融资的困难和问题.其基本原理在于：在股票市场的景气周期里,投资者愿意对未来股价给出较高溢价,产品借力股票市场预期；上市公司以发行债券的方式融资,同时赋予债券持有人在未来将持有的公司债券以一定的转换为该上市公司股票的权利.利用投资者对未来股票上涨可能带来的转股权收益预期,大大降低了债券的票面利率,给符合要求的上市公司提供了一个极好的低成本融资之道.通过不同转股水平的设定,可以决定产品“偏股”还是“偏债”,从而满足不同公司的需求.

2008年上半年,虽然美国次级债的问题已经隐隐浮出水面,但并未引起市场的重视.全球市场,包括中国,仍然处在经济较长期高速增长,供需两旺的一片繁荣之中.在金融领域,股票市场一路高歌,A股股指不断创下新高,财富效应使得全民投资的热情空前高涨,资本市场的资金供应量似乎是“无限”的；在资金市场方面,信贷额度的宽松带来了充裕的流动性；债券市场的成长让企业债券融资成本降得很低,是一个非常好的筹集长期资金的时机.

虽然当时宝钢在资金总量上并无缺口,短期融资成本也很低（票据贴现成本在1.8%左右）.但所谓人无远虑,必有近忧.长期看,宝钢的负债中短期资金比重太高,若不调整,一旦资金市场出现波动,资金的稳定性会出现问题,资金成本也一定会大幅度上升,给公司经营带来较大的风险.在资金市场流动性充裕的时候未雨绸缪,选择合适的手段,筹集长期低成本资金是明智之举.

当时A股股票市场和钢铁行业都处在景气周期中,分离交易可转债是宝钢股份的最佳融资选择.2008年6月20日,宝钢公开发行了100亿元分离交易可转债,可转债期限为6年.因为赋予债券持有人在未来以较低的购写公司股票的权利,债券的票面利率仅为0.80%.在债券发行后,由于金融危机导致的股票市场大幅下跌,捆绑在债券上的转股权失去原有意义,宝钢的分离交易可转债实质上变成了低成本的6年期债券,借力股票市场,实现了筹资人和投资人的双赢.

危中求机

中期票据是一个较为成熟和稳定的直接融资手段,通过信用评级明确区别不同企业的信用等级,加上市场化操作,一直是受信誉好的大企业青睐的融资方式.

金融危机爆发后,各国纷纷出台经济刺激政策,货币投放量大增.在危机的严冬中,2009年上半年出现了一个资金小阳春,资金市场明显表现出宽松状况,融资成本再度降低.考虑到成本较低的窗口期不会太长,宝钢此次选择发行审批程序简单陕捷的中期票据.2009年5月,金融危机陷入水深火热,宝钢成功发行了100亿元3年期中期票据,票面利率仅为3%.尽管目前中期票据仍是受大企业青睐的直接融资手段之一,但是融资成本再也没有回到当时的水平.

在金融危机即将来临前,以及在金融危机中,宝钢实施的200亿低成本直接融资,使公司长期低成本债务的比例大幅度提高,为公司安全度过金融危机发挥了很好的作用.在后危机时代,尤其是2011年至今的严厉金融紧缩中也起到了稳定器的作用.

顺“势”而为

在金融危机后,人民币出现稳定、持续单边升值的趋势越来越明显；同时,金融危机中,美联储的量化宽松政策以及多次降息使美元利率再次降低至历史低点.这对宝钢是一个千载难逢的历史机遇：宝钢每年进12400呖吨铁矿石,全部用美元支付,考虑到外汇收支,每年存在大约50亿美元的外汇缺口.在资本管制条件下,外汇资金的筹集一直是融资的难点,外汇缺口往往通过人民币购汇来解决.能否对市场变化作出更灵敏的反应,将会决定企业在竞争中的地位.在人民币升值的大趋势下,直接使用美元贷款,既可以享受美元贷款的低利率,还可以带来人民币升值的汇兑收益.从2009年开始,结合公司大量进口铁矿石的真实业务背景,宝钢开始大幅度增加美元贷款以及美元贸易融资,公司的美元负债保持在50亿美元左右,借款利率基本控制在2%以内.事实上,在过去几年中,人民币对美元的升值幅度接近甚至超过此水平（2010年升值3%,2011年升值5.11%）.考虑人民币升值带来的汇兑收益,宝钢过去几年基本上以零成本,甚至负成本使用50多亿元美元资金,美元融资成为可以“赚钱”的融资方式.

随机应变

没有任何管理是一劳永逸的,经营企业就是经营风险,管理企业也是管理变化.大量的美元借款虽然能降低资金成本,但在资本管制的条件下,国内美元资金的保障程度往往较差,成本的波动也较大.从2011年上半年开始,一年之内央行连续6次提高银行存款准备金率,3次加息,信贷额度也不断收紧.国内美元贷款也出现资金头寸紧张、利率上升的趋势,但放弃美元贷款就意味着公司的融资成本大幅度上升.考虑到矿石是全球采购,宝钢把目光投向境外,全球融资“启航”：由于美国的量化宽松政策,境外美元供应充足,成本明显低于境内.一个修渠引“活水”的想法产生了,即把进口铁矿石的采购主体转移到香港,由香港子公司作为铁矿石的采购主体,成为一个在香港的融资平台,通过这个平台,实现境外筹集美元、继续享受低利率美元的目的.这―方案从2011年7月份开始实施,宝钢在香港取得了成本比境内低100到200个基本点的美元贷款.同时,境内美元的融资成本明显上升.由于未雨绸缪,及时调整,宝钢再次与资金紧缩的“台风”擦身而过.目前宝钢美元融资成本仍大大低于人民币贷款（6%以上）和境内美元贷款（3.5%以上）.