写股不写市

短期内,不应期待牛市会重临,股市两极化将是市场主旋律

最近的经济数据,有点让人看不清下一步的经济走向.从公布的上半年数据看,总体增长（消费、投资或出口）保持着相当不错的势头.然而,CPI虽在过去数月中有回落迹象,但生产者指数PPI却屡创新高.

看来,CPI回落可能只是一个短期现象.实在看不出宏观调控需要松动的理由.但是,从发电量等其他指标看,今年5月至6月,中国经济增长好像出现了相当程度的减速.国内也有不少报道称,沿海地区的一些中小型企业纷纷倒闭,同期大型消费品（如住房和汽车）的销售情况也不太理想.综合这些信息,经济走向似乎不太乐观.

因此,未来六个月至九个月,中国整体的宏观经济政策,可能存在相当大的不确定性.市场希望政府维持一个较宽松的金融政策环境,但现阶段,在全球都面临巨大通胀上升风险的情况下,中国并没有整体放松银根的条件.可以想象,在资金找不到出路的情形下,若现在放开贷款规模的控制,信贷增幅反弹的幅度可能会远超央行的预期,为以后的通胀增添更大的压力.

另外,央行若想在金融机构资金过剩的情况下,完全依赖利率调整来达成调控目标,恐怕需要把利率上调至超出政策承受的限度.最有可能出现的政策选择,将是一定程度上的信贷规模调整,以缓解部分企业的资金困难.市场也不应对全面放松银根抱有太大希望.

从现在到2009年底,从经济发展和政策的层面上,比较可能出现的情况是：

――出口增长在2009年大幅下滑.虽然现在中国的出口（以美元计算）还有超过20％的增长,但如果具体看出口目的地的话,中国内地出口至美国、日本和香港（美国市场的中转地）的增长幅度已大幅下滑.而在2009年美国和日本经济并不乐观的情况下,我们不应对向这两个国家的出口抱有太高期望.

另外,虽然目前中国对欧洲和发展中国家的出口十分强劲,但可以预见,这种增速将在2009年大幅下滑,特别是对欧洲的出口.这是因为,在过去一年中,欧元兑美元已升值很多,期待欧元在未来18个月中还能保持现在的水平（或持续兑美元上升）并不太现实.

若欧元兑美元下跌,将意味着欧元兑人民币大幅下跌,这将给中国对欧洲出口造成一定压力.最后,对新兴市场的出口,在中长期应该较为乐观,但是,这些市场在短期内难免会受累于发达国家经济的疲软而呈现增长放缓的迹象.

――可以预见,2009年,中国政府的财政政策将比2008年更为积极.今年中国政府在救灾和支援农业方面的支出比预期中要高.不过,今年财政收入大幅上升,中国政府保持财政基本平衡应该是有把握的.如今,经济有一定下滑风险而金融政策难以全面放松,加之中国政府内外债都较少,要求财政政策扮演更积极角色的声音将越来越大.实际上,财政收入并不是无处可花,诸如灾后重建、医疗改革等,都是财政支出需要较大幅度增加的领域.

――基于中国居民的整体储蓄庞大,而人均收入已接近步入消费型社会的水平,可以预期,未来几年内,消费将保持一定升势,并逐渐成为中国经济的一个重要增长点,甚至还有可能在长期内取代出口和投资的地位.但是,在未来9个月至12个月里,经济增长还充满变数,大宗消费品（如住房、汽车）的销售可能不会太理想,但一般生活消费品的销售将获得保证.

基于上述观察,我们认为以下几点可成为对未来市场发展的预期：

2009年,中国的经济增长幅度可能较2008年低,通胀仍挥之不去.

外贸增长幅度在2009年将有明显下滑,其中,出口比进口表现差；南方的港口（主要出口欧美市场）比北方的港口（以进口和大宗设备出口为主）表现差；集装箱比散货差.

投资增速在2009年将有所减缓,而投资增长亦将由2007年至2008年以工业和房地产为主导,转为由政府基建工程来拉动.在某些领域,诸如与四川灾后重建、新能源、环保和农业发展相关的行业,我们可能会看到非常高速的投资增长.

大宗消费品（如汽车和住房）的销售,将较一般消费品差；公共消费（教育和医疗）将有较大幅度的上升；房地产市场的成交量有可能进一步减少,但会较2008年稳定.

总之,在未来9个月至12个月内,我们不认为市场估值会大幅上升,也不期待短期内牛市会重临.但个别行业和公司将因出色业绩而为投资者追捧.因此,股市两极化将是市场主旋律,我们将重返2003年至2005年“写股不写市”的市场环境.

作者为瑞士信贷中国研究主管